2022年11月26日，是胡宜斌執(zhí)掌華安媒體互聯(lián)網(wǎng)A的第7個年頭！
對于華安媒體互聯(lián)網(wǎng)A來說，這7年也見證了胡宜斌堅守“成長”信仰所帶來的回報。
2018年收益率同類排名第1（1/131，同類排名數(shù)據(jù)來源于海通證券，截至2018.12.31）；
2019年收益率同類排名第1（1/175，同類排名數(shù)據(jù)來源于銀河證券，截至2019.12.31）；
2018年到2021年，連續(xù)4年度業(yè)績?yōu)檎?，大幅跑贏基準(zhǔn)收益率。
截至2022年9月30日，華安媒體互聯(lián)網(wǎng)A成立以來凈值增長率168.70%。
數(shù)據(jù)來源：基金定期報告，截至2022.09.30
連續(xù)多年的出眾業(yè)績絕非偶然，都是源于胡宜斌對成長投資不一樣的理解。
特別是對于近期市場，部分投資者可能由于長時間的磨底失去了信心，望而卻步。
但在胡宜斌看來，當(dāng)下某些細(xì)分領(lǐng)域，或許會存在“黃金坑”。
短期市場怎么走？
總量上，我們認(rèn)為現(xiàn)在可能是一個接近悲觀預(yù)期的低點。
比較樂觀的一種看法是，從現(xiàn)在開始，到明年的2、3月份，可能會有一個小牛市的格局；
在結(jié)構(gòu)方向上，比如11-12月，我們傾向于是一個輪動的格局，并沒有特別占優(yōu)的風(fēng)格；在中后期，可能會進入到一個結(jié)構(gòu)性行情，主線更顯著地體現(xiàn)在科創(chuàng)、成長上。
對短期總量上比較樂觀的判斷主要基于兩點：
第一，目前市場已經(jīng)充分反映了悲觀的預(yù)期。
這個主要是基于疫情對宏觀經(jīng)濟影響帶來的一種極度線性推演。
事實上，雖然市場目前仍有所躁動，大多數(shù)投資者也比較擔(dān)心疫情對年底和明年年初宏觀經(jīng)濟的影響，但股票市場往往還是取決于對中長期變化的預(yù)期。
也就是說，中長期盈利變化發(fā)生預(yù)期上調(diào)的時候，股票價格就可能發(fā)生波動。所以我們認(rèn)為，在12月到明年2月份之前，年底預(yù)期會有小幅的變化，但明年會不斷變好。
第二，黨的二十大之后，一些政策性的指向意義比較明確。
從報告全文來看，未來積極的變化還是比較多的：
首先，仍然堅持以經(jīng)濟建設(shè)為中心，意味著連續(xù)系統(tǒng)性風(fēng)險的可能性是不存在的，除非是全球性的“黑天鵝”事件。
在這個基礎(chǔ)上，未來很多對內(nèi)、對外的積極政策可能會逐步落地，這也是我們愿意在這個位置上積極做多的一個重要原因。
所以，這兩點疊加起來，我們認(rèn)為整個經(jīng)濟總量的修復(fù)是可期的。
但目前對于總量的悲觀預(yù)期不可線性推演，在這個過程當(dāng)中，我們判斷：
第一階段，可能是總量帶著市場各種風(fēng)格一起反彈，到中后期，總量的修復(fù)空間相對有限，因為黨的二十大報告重點提到了安全發(fā)展，這四個字的本質(zhì)含義，就是在適當(dāng)?shù)臅r候發(fā)展要讓步給安全。那么，在總量不太行的時候，發(fā)展就顯得更有托底意味。
成長的一端：科創(chuàng)+新能源
所以，我們認(rèn)為未來的方向，在結(jié)構(gòu)上會存在很多亮點，但主要還是集中在成長上。
過去的成長，很多是圍繞著外需修復(fù)盈利的脈沖去展開的，這些方向主要集中在新能源。
2020年疫情以來，我們的出口一直比較好，一個很重要的原因是，在2020下半年和2021全年，各國疫情防控存在的差異，給出口帶來了正面貢獻。
今年則是人民幣貶值帶來了出口的正面效應(yīng)，但因為海外加息，出口的需求在弱化。未來，我們認(rèn)為出口的彈性可能會變小，這是多方面原因決定的。
換言之，我們要在出口方向上繼續(xù)尋找利潤率高、彈性大的標(biāo)的，相對會比較困難，市場還是會回到內(nèi)需修復(fù)和成長當(dāng)中。
因此，未來兩年很重要一點是，各行各業(yè)在安全方面的投入和資本開支會大幅增加，安全不僅包括科技，也包括能源。
所以我們傾向于科創(chuàng)方向的投資機會，如新能源、半導(dǎo)體，以及安全發(fā)展為主的新材料、新一代信息技術(shù)等范疇，在這里面，我們更看好計算機和半導(dǎo)體。
首先，計算機是以三年為一個盈利周期，上一輪信創(chuàng)周期將于今年結(jié)束。換句話說，今年是下一輪信創(chuàng)周期的開啟之年，信創(chuàng)周期將會從傳統(tǒng)的機構(gòu)向行業(yè)信創(chuàng)進行擴展，市場空間和盈利彈性相比上一輪會有更大程度的擴張。
今年，計算機受疫情的影響是比較大的，因為它要現(xiàn)場實施和服務(wù)，所以盈利確認(rèn)相對差一點，但我們認(rèn)為計算機盈利的邊際改善，大概率會發(fā)生在明年。
其次是半導(dǎo)體，我們更看好國產(chǎn)替代，消費電子現(xiàn)在還沒有完全見底，上游部分半導(dǎo)體企業(yè)可能會在盈利上受到一定的壓力，但國產(chǎn)替代的主線，不會因為美國這次的制裁就此終止。
未來大概率會是，中國的半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)，以14納米或者28納米作為重要的工藝節(jié)點劃江而治。
在成熟制程和先進制程中，這次遭到重大挑戰(zhàn)的是先進制程的發(fā)展，國內(nèi)大概率會把所有先進制程的資本開支全部挪到成熟制程，并且在成熟制程中近一步加大研發(fā)力度和投入力度。
所以對于成熟制程的國產(chǎn)替代，我們傾向于在未來的一到兩年內(nèi)，14納米、28納米以上或者存儲在64層以上的成熟制程發(fā)展，一定是加速而非減速。
對于國外在先進制程“卡脖子”的問題，未來倘若要達到相同的性能和科技目的，可能會采用一些彎道超車的方式來解決。
比如，在PC和服務(wù)器，我們可能慢慢拋棄X86架構(gòu)向ARM架構(gòu)做轉(zhuǎn)移；比如在邏輯芯片中有一些需要7納米或者5納米的先進制程，會采用類似堆疊或者替代方式來解決。
總而言之，我們大概率能在成熟制程中打出一片天地，形成一套安全發(fā)展的體系，這是未來2-3年大概率會發(fā)生的事情，也對應(yīng)了國內(nèi)比較顯著的科創(chuàng)方向。
因此，我們判斷成長的主線大概是科創(chuàng)和新能源，雖然未來盈利的斜率不會有大幅增加，但在目前的位置上，依舊會是延續(xù)盈利的釋放，也不存在系統(tǒng)性回調(diào)的風(fēng)險。
消費的一端：中產(chǎn)階級消費升級
此外，我們還配置了出行相關(guān)的個股，即受疫情沖擊最大的服務(wù)業(yè)。
從目前來講，我們終有一天會走出疫情的困擾。
現(xiàn)在疫情對宏觀經(jīng)濟、資本市場和實體經(jīng)濟的預(yù)期影響，是在放大的。這個臨界點也會更快到來，在充分準(zhǔn)備之后，服務(wù)業(yè)的盈利會得到顯著的修復(fù)。
實際上，今年三季度是一個很好的驗證。雖然今年三季度的出行指標(biāo)并不理想，比如旅游人次、旅游收入相比疫情前下滑了50%，但很多上市公司三季度單季的盈利、利潤，有些是創(chuàng)疫情以來的新高。
這代表著服務(wù)產(chǎn)業(yè)中的一些公司，生命力、韌性是非常頑強的，在未來消費回升的過程中，也會繼續(xù)扮演極具彈性的角色。
同時，仔細(xì)研讀黨的二十大報告會發(fā)現(xiàn)，未來5-10年的消費發(fā)展會有一些結(jié)構(gòu)性的變化。比如過度拜金和奢靡消費，可能會施以一些政策監(jiān)管。
這有利于中產(chǎn)階級消費升級，因為經(jīng)濟發(fā)展還在持續(xù)，人均GDP和人均可支配收入的上升，中產(chǎn)階級消費升級也會延續(xù)。
所以在可選消費當(dāng)中，我們會找到一些受益于中產(chǎn)階級消費占比不斷提升的行業(yè)去配置，它們沒有因為疫情導(dǎo)致后期的消費動能或消費能力下降，也是消費中銳度最大的東西。
整體來看，我們的結(jié)構(gòu)秉承著一頭科創(chuàng)，一頭消費服務(wù)業(yè)的配置基礎(chǔ)。因為對總量比較樂觀，所以傾向于用高倉位來應(yīng)對市場，尤其是在當(dāng)下的市場回調(diào)過程當(dāng)中。
提問環(huán)節(jié)
Q1：能否舉個例子，讓大家更直觀地感受你目前的組合結(jié)構(gòu)？
比如華安景氣優(yōu)選，目前它的結(jié)構(gòu)是五成消費、五成科創(chuàng)。
為什么是這樣的格局？
現(xiàn)在消費的波動率跟成長比較接近，尤其是消費服務(wù)業(yè)，股價波動非常大，導(dǎo)致我們在以前四六開的格局上，重新去做了配置。
同時，我們認(rèn)為現(xiàn)在科創(chuàng)的位置相對較低，尤其是計算機和半導(dǎo)體的盈利處在周期性的拐點附近，半導(dǎo)體可能會晚一點，但計算機可能會提前，于是我們在科創(chuàng)中鋪到更大的倉位。
現(xiàn)在五五開的一個格局，五成消費中，絕大部分是跟消費服務(wù)業(yè)相關(guān)，因為現(xiàn)在可以更清晰地面對未來總量修復(fù)的彈性。
第一，總量的彈性是弱化的。
第二，在共同富裕和統(tǒng)一大市場的背景下，過度奢靡和拜金消費增速受因政策施壓而放緩。
這些方向上，我們認(rèn)為很大程度會扮演曾經(jīng)房地產(chǎn)行業(yè)的走勢，盈利非常好，但估值一直不上去。
所以我們要在消費中要尋找一些中低端、中產(chǎn)階級消費升級的方向；同時，也要去分享整個消費修復(fù)中銳度最高的部分，所以我們認(rèn)為服務(wù)業(yè)是消費中最好的資產(chǎn)。
短期看不到斜率有較大的修復(fù)，可能需要在明年的二、三季度，但股價提升一定會提前。
我們觀察過主要國家或地區(qū)的市場表現(xiàn)，比如美股、歐洲股市，以及臺股、港股，在疫情防控政策放開前的消費股表現(xiàn)是最優(yōu)異的，反而在放開后，消費股的彈性就不行了，表現(xiàn)參差不齊，原因是什么？
因為消費類資產(chǎn)在疫情防控之前就把預(yù)期走完，盈利彈性和估值已經(jīng)提前演繹了。
放開之后，即便盈利有脈沖式上升，比如現(xiàn)在美股的航空、酒店產(chǎn)業(yè)盈利非?？鋸?，但即便如此，股價表現(xiàn)依舊十分平淡。
我們傾向于A股也會打提前量，也就是說，如果預(yù)期明年三季度盈利斜率修復(fù)比較大，可能在三季度之前，它的演繹就相對充分了。
所以我們認(rèn)為現(xiàn)在去配置是充分且必要的，能擴大消費類資產(chǎn)的銳度。
同時，在成長方向上，我們看好的計算機、半導(dǎo)體設(shè)備材料的國產(chǎn)替代，還包括一些順周期的制造業(yè)。
因為總量修復(fù)是可期的，對總量的悲觀預(yù)期不可先行推演，帶來的結(jié)果就是我們依然可以在制造業(yè)中尋找到一些順周期的方向。
這些方向如果能夠跟國產(chǎn)替代去結(jié)合我們認(rèn)為是最好的！比如高端制造中的一些機床，比如功率半導(dǎo)體等等，它們屬于順周期中，能夠受益于國產(chǎn)替代雙輪驅(qū)動的一些行業(yè)。
這是我們目前配置的方向，但這些方向也在動態(tài)變化中。
Q2：怎么看地產(chǎn)和地產(chǎn)鏈？
我們認(rèn)為，從地產(chǎn)、地產(chǎn)鏈在政策上的放松角度來看，已經(jīng)接近尾聲了。
現(xiàn)在能看到的地產(chǎn)因城施策，以及二手房交易個稅的減免，實際上已經(jīng)是地產(chǎn)政策紅利釋放的高峰了，未來要指望更大斜率、更大程度的地產(chǎn)政策放松，我們認(rèn)為是比較困難的。
但是，我們認(rèn)為未來可能會對部分房企的融資問題做一些改善。對整個房地產(chǎn)行業(yè)而言，除了集中度的變化以外，修復(fù)的彈性和空間比較有限。
正如我們提到的那樣，現(xiàn)在是一個總量預(yù)期的低點，相對來說，也是房地產(chǎn)銷售或者說房地產(chǎn)、房企壓力悲觀預(yù)期的低點。
但是，并不代表了它們未來有巨大的修復(fù)空間，因為明年還是有很多看點：
第一，要在安全替代方面做大的投入，當(dāng)總量修復(fù)到一定階段，要開始給安全讓渡紅利。
第二，對外出口要保持高增長。
第三，在服務(wù)業(yè)的修復(fù)方面，可能會有邊際上的改善。
綜上所述，房地產(chǎn)行業(yè)的位置在明年就顯得不那么重要了。
但是它今年的作用是比較大的，因為今年我們看到陸陸續(xù)續(xù)有那么多的地產(chǎn)政策——因城施策，包括二手房個稅的政策。
這些政策落地可能會在今年年底到明年上半年見到成效，在銷售端的一些數(shù)據(jù)上會有反饋和反彈，盈利會釋放出來，但是反彈的幅度不會太大。
所以我們認(rèn)為地產(chǎn)鏈應(yīng)該差不多是目前的這種估值狀態(tài)：盈利上可能還會有一些修復(fù)，之后彈性就比較弱了。
Q3：前段時間，新能源的波動比較大，你在組合上會不會有一些調(diào)整？
我們認(rèn)為新能源未來的重心會從海外轉(zhuǎn)向國內(nèi)。
剛剛提到了出口產(chǎn)業(yè)鏈的超預(yù)期。
本來說，今年光伏和儲能可能會面臨上游原材料價格的下跌，光伏的硅料預(yù)期在今年年初就要開始跌，碳酸鋰預(yù)計在今年達到五十萬后也會出現(xiàn)下跌。
但是局部地區(qū)沖突的爆發(fā)，把全球能源通脹拉到了一個新的高度。
海外客戶，尤其是歐洲的支付能力大幅提升。他們需要能源自主，所以把光伏和儲能的需求拉上了一個新的臺階，導(dǎo)致硅料價格在高位不跌，碳酸鋰的價格也創(chuàng)新高。
展望明年，如果能源通脹的格局在今年的基礎(chǔ)上沒有近一步惡化，那么有可能出現(xiàn)的就是海外的裝機斜率放緩。
可以期待的是，國內(nèi)的下游能源運營商會開始陸續(xù)進入裝機招標(biāo)和投資的高峰，大概率是以量補價。
但是，盈利彈性在收縮，當(dāng)海外的高附加值產(chǎn)業(yè)鏈向國內(nèi)轉(zhuǎn)移的時候，國內(nèi)需要3：1的比例才能抵消海外調(diào)一份產(chǎn)能帶來的影響。
所以明年競爭格局會加劇，價格戰(zhàn)會出現(xiàn)，同時，增量市場會比較多。
海外裝機雖然斜率放緩，但整個盤子還在，國內(nèi)的裝機增速預(yù)計在明年大幅上升，但不一定能掙到錢。
因為國內(nèi)的下游運營商資金吃緊，盈利也比較差，不可能開出天價給產(chǎn)業(yè)鏈讓渡很大的利益。
所以，我們認(rèn)為新能源是一個在高位，盈利有增長預(yù)期，而且也不太可能低于預(yù)期的情況。但是，盈利的彈性和斜率不如信創(chuàng)和半導(dǎo)體，只是起到了一個高位支撐的作用。
Q4：你目前對于港股怎么看？
首先直接說結(jié)論：在目前這個位置上看好港股!
雖然港股今年的跌幅非常大，但從現(xiàn)在這個位置上看，港股不用太過看空，因為港股本質(zhì)上跟A股消費類資產(chǎn)的估值波動是高度吻合的。
我們研究發(fā)現(xiàn)，它甚至跟出行產(chǎn)業(yè)鏈也是比較吻合的，就是恒生科技指數(shù)加恒生指數(shù)等于一個大號版的出行產(chǎn)業(yè)鏈。
對于國內(nèi)的總量復(fù)蘇，我們剛才下過結(jié)論現(xiàn)在是一個悲觀預(yù)期的低點，那么未來傳遞到港股，也會有相應(yīng)的反彈。
但第一階段是反彈，第二階段就會分化。未來港股的分化，會以什么形式呈現(xiàn)？
我們認(rèn)為還會是集中在中產(chǎn)階級的消費修復(fù)、中產(chǎn)階級消費升級這部分，比如跟服務(wù)業(yè)出行的產(chǎn)業(yè)鏈、跟科創(chuàng)相關(guān)的板塊，這兩類資產(chǎn)中長期在港股會有吸引力。
但從我們自己的角度來講，除了滬港深外延以外，目前還沒有很高的動力去配置港股。
原因是當(dāng)它的盈利基本面跟A股同源的情況下，β屬性可能會更高。換句話講，就是港股跌的時候跌得更快，漲的時候，預(yù)期修復(fù)的時候β更高。
但是，港股比A股多一個海外資金的擾動，A股資金在交易，比如安全發(fā)展的過程當(dāng)中，資金屬性和預(yù)期比較一致。但港股會比較錯亂，在安全發(fā)展過程當(dāng)中，有人看好有人不看好。
所以，交易上的分歧會導(dǎo)致港股的波動更大一點，在盈虧同源的狀況下，我們還是傾向于選擇A股。
Q5：談一談三季度以來，產(chǎn)品回撤控制好的原因？
我們一直在強調(diào)杠鈴策略，后期歸因的時候也是把杠鈴的兩端去做拆解。比如成長的這一頭和消費的這一頭到底今年哪一些跑贏了市場，哪些跑輸了市場？
當(dāng)然這個市場指的是杠鈴這一側(cè)的benchmark，比如消費有沒有跑贏消費的benchmark。
今年顯著看到低回撤帶來的貢獻，主要是消費類資產(chǎn)或者說穩(wěn)增長端的資產(chǎn)選的比較好，年初我們選了一些基建和房地產(chǎn)，有些個股對組合產(chǎn)生了巨大的正面貢獻。
然后今年的整個消費服務(wù)業(yè)或者說出行產(chǎn)業(yè)鏈，都戰(zhàn)勝了消費類的資產(chǎn)，雖然企業(yè)的盈利表現(xiàn)比消費類資產(chǎn)要差，但在股價上的表現(xiàn)是比較好的。
所以，這一頭也給我們帶來了比較顯著超額收益，因為它跌的少。消費類資產(chǎn)大概給我們組合帶來了10個點左右收益。
反而我們今年在成長這頭做的比較一般，雖然我們看起來是比較擅長成長的，但今年沒能跑出超額收益。
一個比較顯著的原因，是因為我們低估了上半年局部地區(qū)沖突下，能源通脹對光伏和儲能的二次拉動。雖然后面有一些回補的倉位，但是依舊沒能跑出相對高的收益。
目前來說，無論是計算機和半導(dǎo)體，都還沒看到比較典型的正面貢獻。上半年配置了TMT，到9月份之前整個TMT行業(yè)除了通信以外，都是市場漲跌幅的倒數(shù)前三，直到最近的1、2周才稍微有點回升。
從這個角度來看，如果未來回升能夠繼續(xù)，成長這端或許能夠看到一些阿爾法。但截至目前，主要跑贏市場的阿爾法還是來自于穩(wěn)增長這頭。
以下數(shù)據(jù)來源：基金定期報告，托管行復(fù)核，截至2022.09.30。胡宜斌目前管理基金業(yè)績?nèi)缦拢?br />
華安媒體互聯(lián)網(wǎng)混合A成立于2015.05.15。2015-2021年、截至2022年三季度凈值增長率（及業(yè)績比較基準(zhǔn)收益率）分別為15.40%（-6.86%）、-10.57%（7.05%）、-3.88%（5.41%）、0.81%（-11.68%）、101.70%（16.87%）、18.39%（12.86%）、35.43%（1.11%）、-17.69%（-11.90%），歷任基金經(jīng)理為：陳遜(20150515-20150626)、崔瑩(20150618-20160921)、胡宜斌(20151126至今)。
華安智能生活混合A成立于2019.05.08。2019-2021年、截至2022年三季度凈值增長率（及業(yè)績比較基準(zhǔn)收益率）分別為62.06%（6.31%）、19.90%（25.66%）、34.39%（-1.52%）、-14.19%（-19.53%）,歷任基金經(jīng)理為：胡宜斌(20190508至今)。
華安成長創(chuàng)新成立于2019.06.27。2019-2021年、截至2022年三季度凈值增長率（及業(yè)績比較基準(zhǔn)收益率）分別為31.08%（9.11%）、26.14%（27.85%）、41.77 %（-4.86%）、-13.29%（-22.94%），歷任基金經(jīng)理為：胡宜斌(20190627至今)。
華安滬港深外延增長混合成立于2016.03.09,。2016-2021年、截至2022年三季度凈值增長率（及業(yè)績比較基準(zhǔn)收益率）分別為25.50%（2.84%）、19.76%（5.45%）、-19.78%（-10.61%）、78.64%（17.40%）、94.88%（12.86 %）、19.06%（0.76%）、-21.39%（-11.84%）,歷任基金經(jīng)理為：蘇圻涵(20160309-20180226)、楊明(20160309-20180226)、崔瑩(20160309-20220126)、胡宜斌(20220126至今)。
華安景氣驅(qū)動一年持有成立于2022.03.01。胡宜斌自成立日起開始管理，因成立時間不滿1年，業(yè)績暫不列示。華安景氣優(yōu)選混合成立于2022-06-02，胡宜斌自成立日起開始管理，因成立時間不滿1年，業(yè)績暫不列示。
風(fēng)險提示：基金管理公司不保證本基金一定盈利，也不保證最低收益?；鸬倪^往業(yè)績并不預(yù)示其未來表現(xiàn)，基金管理人管理的其他基金的業(yè)績并不構(gòu)成基金業(yè)績表現(xiàn)的保證?；甬a(chǎn)品收益存在波動風(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎，詳情請認(rèn)真閱讀本基金的基金合同、招募說明書等基金法律文件。本產(chǎn)品由華安基金發(fā)行與管理，代銷機構(gòu)不承擔(dān)產(chǎn)品的投資、兌付和風(fēng)險管理責(zé)任。
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