（作者系華安安嘉定開、華安安逸半年定開債基金經(jīng)理 鮑越愚）
回顧今年，經(jīng)濟基本面前高后低，上半年出口產(chǎn)業(yè)鏈和地產(chǎn)雙輪驅(qū)動，進入三季度后，出口產(chǎn)業(yè)鏈見頂回落但具有一定韌性，而地產(chǎn)景氣度大幅下行，成為了下半年利率下行的一大成因。盡管通脹持續(xù)攀高，但下游生產(chǎn)與居民需求持續(xù)偏弱，使貨幣政策“以穩(wěn)為主，跨周期調(diào)節(jié)”的節(jié)奏持續(xù)。同時受到隱形債務(wù)的管控，基建發(fā)力始終不及預(yù)期，造成地方債發(fā)行的節(jié)奏較慢，整體供需結(jié)構(gòu)上利多債市。立足當下，我們對市場熱點的分析及展望如下：
一．房地產(chǎn)的困局：
今年下半年“三道紅線”和相關(guān)監(jiān)管政策相繼出臺，土地市場成交冷淡，樓市銷售跌入冰點，房地產(chǎn)行業(yè)景氣度快速下行。回顧過去二十年，地產(chǎn)行業(yè)從未面臨如此困境，銷售和投資端相繼負增長，對經(jīng)濟的沖擊也是前所未有。我們預(yù)期明年一季度地產(chǎn)投資同比增速-10%以上，影響當季GDP約2%，而明年一二季度亦為房企債券到期高峰。近期房貸開始適度微調(diào)，但是目前居民對于房價的預(yù)期已產(chǎn)生變化，按揭以及可能的開發(fā)貸放松力度是不夠的。當?shù)禺a(chǎn)行業(yè)面臨明斯基時刻，政策如何應(yīng)對地產(chǎn)行業(yè)危機本身和如何對沖地產(chǎn)對經(jīng)濟的拖累，將是明年上半年投資的主線。
二．全球通脹的演繹：
疫情造成全球供應(yīng)鏈的中斷，而部分國家應(yīng)對政策又以補貼居民消費端為主，加劇了供需的矛盾，造成通脹的急速攀升。美國10月CPI報6.2%創(chuàng)三十一年新高，英國錄得4.2%為十年新高，而我國作為全球工廠，生產(chǎn)端受到了全球原物料價格的影響（10月PPI為12.1%）。目前通脹成為了全球貨幣政策的最大宿敵，對于2022年歐美央行加息的預(yù)期不斷升溫，屆時全球的流動性將受到較大沖擊。但我們認為通脹預(yù)期未來是不斷降溫的過程，將不會成為明年的主要矛盾。隨著疫情好轉(zhuǎn)，全球的供需缺口在不斷彌合（BDI暴跌4成，4GB Dram芯片暴跌3成）。而目前美國通脹最大的壓力來自于房租和勞動力，房租的二階導(dǎo)指標地產(chǎn)銷售已開始回落（一階導(dǎo)為房價），同時隨著財政補貼的退坡，居民的可支配收入已快速回落接近疫情前水平，勞動力供給也將修復(fù)。明年全球通脹將會演繹高位回落，全球貨幣政策的緊縮可能難以兌現(xiàn)。
三．疫情影響的弱化：
2020年后疫情成為了影響經(jīng)濟最重要的變量，疫情的防控制約著居民消費壓抑著企業(yè)投資。目前隨著疫苗接種工作的推進，選擇和病毒“共存”的國家逐漸增多。盡管我國的疫情防控策略短期難以從“清零”轉(zhuǎn)為“共存”，但防控政策的逐步放開是確定的，疫情對于消費和投資的邊際影響有望縮小。目前居民的可支配收入增速遠超社零增速，居民的消費能力是不斷積聚的，而缺乏的是消費意愿和環(huán)境。另外疫情的不確定性影響著企業(yè)信心，中上游企業(yè)利潤的高增長難以轉(zhuǎn)化為投資。但是隨著明年防疫政策的明朗化，消費與投資將有望迎來反彈。
綜上，明年一季度地產(chǎn)行業(yè)將面臨明斯基時刻，政策如何應(yīng)對將成為上半年投資主線。而目前市場較為關(guān)心的通脹問題將不會成為明年的主要風(fēng)險點；而疫情影響趨弱后，居民消費和企業(yè)投資將有望迎來反彈。
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