（作者系華安新興消費(fèi)擬任基金經(jīng)理 陳媛）
2020年對(duì)整個(gè)世界來(lái)說(shuō)都是艱難的一年，接踵而來(lái)的黑天鵝事件超出了大部分人的認(rèn)知，讓我們所有的預(yù)判都顯得蒼白無(wú)力。在去年底，我們對(duì)于資本市場(chǎng)的展望是相對(duì)謹(jǐn)慎的，經(jīng)過(guò)了2019年的大幅上漲，市場(chǎng)估值中樞已經(jīng)有了顯著抬升，尤其在全球40年利率低點(diǎn)的大背景下，我們對(duì)2020年的流動(dòng)性環(huán)境持保守態(tài)度，我們擔(dān)心估值的回落。但突如其來(lái)的疫情，帶來(lái)了經(jīng)濟(jì)沖擊的同時(shí)，也帶來(lái)了全球流動(dòng)性的超預(yù)期寬松，推動(dòng)各類資產(chǎn)價(jià)格水漲船高。
過(guò)去的三個(gè)季度，我們看到市場(chǎng)行情與疫情的演進(jìn)呈現(xiàn)高度的相關(guān)。疫情發(fā)生后，在首個(gè)交易日的極度恐慌釋放后，我們看到市場(chǎng)在積極地尋找受益于疫情的醫(yī)藥、必選消費(fèi)、在線相關(guān)等標(biāo)的，而受損于疫情的社交類消費(fèi)和經(jīng)濟(jì)順周期的板塊都表現(xiàn)十分低迷。我們也果斷地從年初以來(lái)配置的低估值防守型品種切換到了必選消費(fèi)和恢復(fù)速度快的電商相關(guān)標(biāo)的，從而取得了較好的收益。
由于經(jīng)濟(jì)下滑、增長(zhǎng)的確定性極為稀缺，市場(chǎng)給予確定性極高的估值溢價(jià)，高估值板塊的歷史分位數(shù)與低估值板塊的歷史分位數(shù)差距拉大到了過(guò)去3年的最高水平。隨著國(guó)內(nèi)疫情管控得力，我們觀察到中觀微觀層面的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的跡象，并在宏觀月度數(shù)據(jù)中逐步獲得驗(yàn)證。在這個(gè)過(guò)程中，前期受損于疫情的標(biāo)的，由于估值更具備性價(jià)比、且隨著疫情消退基本面逐步獲得改善，更多的獲得了市場(chǎng)的關(guān)注，這一邏輯從消費(fèi)、醫(yī)藥演繹到周期，提供了后半段的絕大部分超額收益標(biāo)的。
站在今天的時(shí)點(diǎn)，一方面我們看到的是不僅出口、投資的回暖，連受經(jīng)濟(jì)沖擊最大的消費(fèi)板塊都在8月實(shí)現(xiàn)了正增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)的速度好于預(yù)期；另一方面流動(dòng)性的邊際不再繼續(xù)寬松，長(zhǎng)短端利率都出現(xiàn)了抬升，而這對(duì)于已經(jīng)連續(xù)兩年提升估值中樞的品種來(lái)說(shuō)是必須重視的壓力。同時(shí)經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)也會(huì)使得確定性增長(zhǎng)不再稀缺，選擇的多元化會(huì)加劇抱團(tuán)高估值品種的調(diào)整壓力。
外部環(huán)境上，國(guó)際局勢(shì)不穩(wěn)定因素較多，美國(guó)股市波動(dòng)加大，這些因素都會(huì)造成國(guó)內(nèi)市場(chǎng)震蕩加劇，所以我們認(rèn)為在未來(lái)的一段時(shí)間仍會(huì)陷于基本面與流動(dòng)性的糾結(jié)，很難找到清晰的中觀層面的主線，更多的需要自下而上的尋找個(gè)股的機(jī)會(huì)，尤其是受益于經(jīng)濟(jì)內(nèi)循環(huán)的方向。
如果把目光拉到以年為維度，我們認(rèn)為有兩件事大概率是明確的。首先是我們應(yīng)當(dāng)降低收益率預(yù)期，19-20年連續(xù)兩年結(jié)構(gòu)性牛市，這本身不能視為常態(tài)，2021年大概率要均值回歸；其次是有效疫苗的出現(xiàn)或者防控體系的升級(jí)會(huì)使得經(jīng)濟(jì)、生活進(jìn)一步正?；?，在這個(gè)背景下，我們會(huì)更加關(guān)注社交型消費(fèi)場(chǎng)景加速恢復(fù)帶來(lái)的景氣度上行機(jī)會(huì)。
分享至：
