（作者系華安信用增強(qiáng)債券基金經(jīng)理 馬曉璇）
回顧今年以來的債券收益率走勢，以國開債為代表的利率品種的收益率從今年2月開始一路下行，期間少有波折。相比之下，信用債收益率從4月中下旬開始調(diào)整，調(diào)整幅度和時(shí)間跨度都甚于國開債等利率的調(diào)整。這樣的分化主要源于上半年部分企業(yè)現(xiàn)金流枯竭。雖然違約事件主要集中在非標(biāo)類融資工具，而不是公募信用債，但是公募信用債的一二級市場都明顯感受到了壓力，具體表現(xiàn)為一級發(fā)行失敗個(gè)券數(shù)量增加，二級成交極為清淡。
在這之后，我們看到央行將小微企業(yè)信用債和貸款納入MLF擔(dān)保品范圍，并且通過定向降準(zhǔn)支持市場化法制化“債轉(zhuǎn)股”和小微企業(yè)融資。最為重要的是，7月20日央行發(fā)布了關(guān)于進(jìn)一步明確規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)指導(dǎo)意見有關(guān)事項(xiàng)的通知，多處放松了非標(biāo)投資的限制。至此，公募信用債市場情緒得到了很大的緩解，中等評級信用債獲得了一輪補(bǔ)漲。
之后，權(quán)益市場的波動使得信用風(fēng)險(xiǎn)的焦點(diǎn)進(jìn)一步聚焦到了民營上市企業(yè)這一群體。近期的民營企業(yè)家代表座談會上表示，堅(jiān)持鼓勵(lì)發(fā)展民營經(jīng)濟(jì)，解決融資難融資貴問題；國常會提出對有市場需求的中小金融機(jī)構(gòu)加大再貸款、再貼現(xiàn)支持力度，提高對小微和民營企業(yè)金融服務(wù)的能力和水平，運(yùn)用市場化方式支持民營企業(yè)債券融資。
為此，央行采取了“三支箭”的政策組合。第一，增加民營企業(yè)的信貸，特別是小微企業(yè)的信貸。今年以來增加了3000億元的再貸款、再貼現(xiàn)額度，基本上都是針對小微企業(yè)和民營企業(yè)；第二，設(shè)立民營企業(yè)債券融資支持工具支持民營企業(yè)發(fā)債；第三，研究設(shè)立民營企業(yè)股權(quán)融資支持工具。
作為債券投資者，最關(guān)心“第二之箭”———民營企業(yè)債券融資支持工具，因?yàn)槠渥顬橹苯拥刈饔糜谛庞脗欢壥袌觥?0月以來，已經(jīng)有多家民營企業(yè)發(fā)行債券的同時(shí)，由中債信用增進(jìn)投資股份有限公司和部分商業(yè)銀行聯(lián)手為其同步創(chuàng)設(shè)信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋憑證(CRMW)。不久前有報(bào)道稱“中國央行計(jì)劃向中債信用增進(jìn)公司提供100億元人民幣，為民企發(fā)債提供增信支持”?？梢姡@次CRMW創(chuàng)設(shè)潮背后有著央行的身影。
CRMW的作用和其他信用衍生工具沒有顯著的差異，創(chuàng)設(shè)機(jī)構(gòu)相當(dāng)于賣出看跌期權(quán)；相應(yīng)地，買方相當(dāng)于買入看跌期權(quán)，期權(quán)所對應(yīng)的標(biāo)的是某一只債券而非發(fā)行主體。
雖然目前已經(jīng)創(chuàng)設(shè)的CRMW大多無法覆蓋其目標(biāo)債券的全部本金和利息，更無法為該發(fā)行人存量債券提供信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋功能。但是，如果能有序有效地以市場化的方式運(yùn)行一段時(shí)間，相信未來會有更多種類、本金覆蓋率更高的信用工具得以創(chuàng)設(shè)；甚至可以拓寬到更廣泛發(fā)行主體。畢竟，最為有效地市場化手段就是能反應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)和收益的合理定價(jià)。
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