（作者系華安基金指數(shù)與量化事業(yè)部總經(jīng)理助理、華安黃金ETF基金經(jīng)理 徐宜宜）
在美國(guó)稅改、加息、縮表等諸多因素共同作用下，黃金實(shí)現(xiàn)了觸底反彈，我們認(rèn)為這是非常值得重視的信號(hào)。從宏觀角度看，2018年全球經(jīng)濟(jì)大概率進(jìn)入“寬財(cái)政，貨幣政策轉(zhuǎn)為中性”的階段，經(jīng)濟(jì)動(dòng)力持續(xù)增長(zhǎng)，受惠面將有所擴(kuò)大，通脹預(yù)期會(huì)有所提高，因此明年全球真實(shí)利率將仍然保持較低水平。
美國(guó)稅改是建立在政府巨額赤字的基礎(chǔ)上，短期內(nèi)仍然會(huì)對(duì)美元信心產(chǎn)生沖擊。我們觀察到，美元近期非但沒有因加息而走強(qiáng)，反而走勢(shì)疲軟，或許是全球投資者對(duì)其長(zhǎng)期赤字和國(guó)債水平高企的擔(dān)憂。時(shí)值年底，獲利資金有鎖定收益、適當(dāng)加配避險(xiǎn)資產(chǎn)的需求，這也會(huì)帶動(dòng)金價(jià)在低位反彈。
我們看好明年一季度黃金的相對(duì)表現(xiàn)。其主要原因有四：
1. 跨年后的流動(dòng)性改善。 資產(chǎn)配置首要考慮的因素就是市場(chǎng)的流動(dòng)性邊際變化。 年底前流動(dòng)性趨緊，但年后銀行信貸空間重新開啟，流動(dòng)性有望緩解，利率走低的概率很大，利好黃金。
2. 全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)估值高企。發(fā)達(dá)國(guó)家股市估值平均達(dá)到了20倍之上，新興市場(chǎng)國(guó)家估值則在15倍左右，均回到并超越了金融危機(jī)前的水平。考慮到近期工業(yè)金屬價(jià)格和油氣價(jià)格的上漲，以及不斷攀升的利率，資金可能流出權(quán)益類市場(chǎng)，輪動(dòng)到包括黃金在內(nèi)的大宗商品領(lǐng)域。
3. 春節(jié)效應(yīng)。我國(guó)已經(jīng)是全球第一大黃金消費(fèi)國(guó)。時(shí)值春節(jié)，黃金消費(fèi)將帶動(dòng)黃金價(jià)格進(jìn)一步反彈。
4. “靴子落地”的反轉(zhuǎn)效應(yīng)。在利空出盡之后，黃金往往會(huì)出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。
關(guān)于第4點(diǎn)，我們做了一個(gè)歷史統(tǒng)計(jì)，發(fā)現(xiàn)金價(jià)有明顯的年初效應(yīng)：1976年至2017年，在絕大多數(shù)的時(shí)候，黃金在1月至2月份均能取得明顯的絕對(duì)收益。從統(tǒng)計(jì)上來看，在這近40年的時(shí)間里，1月至2月份取得絕對(duì)回報(bào)率的概率為58.5%。
如果加上一個(gè)條件，當(dāng)黃金在12月下跌的情況下，黃金在次年的1月至2月基本取得了正的絕對(duì)收益，且概率增至71.3%。從技術(shù)的角度上來講，黃金的走勢(shì)存在反轉(zhuǎn)的效應(yīng)。
為了更能反映當(dāng)前的市場(chǎng)狀態(tài)，我們來看看新世紀(jì)以來的數(shù)據(jù)。從2000年算起，黃金在1月至2月取得絕對(duì)收益率增至71%，平均收益率4.85%，調(diào)整后的T值為3.2，而疊加了頭年12月下跌這一條件之后，黃金在次年1月至2月取得絕對(duì)收益的概率增加至75%。
延續(xù)了近6年的低利率環(huán)境在2015年底發(fā)生了變化，隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步復(fù)蘇，美聯(lián)儲(chǔ)決定逐步加息。而在進(jìn)入新世紀(jì)以來，美聯(lián)儲(chǔ)在年末進(jìn)行加息事件共發(fā)生了9次，我們統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，有8次黃金明顯為正收益，1次基本打平，取得絕對(duì)收益的條件概率為89%。月平均收益率為7.15%。
黃金作為資產(chǎn)配置的重要組成成分，長(zhǎng)期走勢(shì)看貨幣，中期走勢(shì)看供需，短期走勢(shì)看避險(xiǎn)功能。
從美國(guó)過去10年的貨幣供給情況來看，貨幣供給量在不斷增加，10年之間，貨幣規(guī)模翻了好幾倍，而貨幣規(guī)模的擴(kuò)張是金價(jià)長(zhǎng)期上行的重要支撐。
黃金的中期走勢(shì)主要取決于供需關(guān)系。2011年至2016年全球黃金產(chǎn)量年均增速為3.5%，低于全球的貨幣增速。黃金產(chǎn)量的貢獻(xiàn)依賴于老礦。據(jù)2014年世界黃金協(xié)會(huì)公布數(shù)據(jù)，地下總共存有黃金37.2億盎司(11.57萬噸)。在最好情況下，有18.2億盎司(56608噸)黃金最終可被開采出并且進(jìn)入供應(yīng)流中。這意味著再過17年（至2033年），黃金將開采完畢，這也對(duì)當(dāng)前的金價(jià)產(chǎn)生重要支撐。
短期看，黃金作為重要的避險(xiǎn)工具，在歷次重大危機(jī)中的表現(xiàn)都是很引人注目的，短期的避險(xiǎn)需求會(huì)推動(dòng)金價(jià)的上漲。
當(dāng)前黃金仍處于慢牛格局中，并且這一格局并不會(huì)發(fā)生顯著的變化，主要有以下幾個(gè)原因：1）金融危機(jī)后，金融高杠桿愈發(fā)嚴(yán)重；2）新興市場(chǎng)、歐洲等經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨緩，利率大概率沖高見頂；3）與其他類資產(chǎn)對(duì)比，黃金價(jià)值處于洼地；4）供需緊平衡，黃金供給枯竭；5）無論從統(tǒng)計(jì)還是從經(jīng)濟(jì)邏輯角度看，年底加倉(cāng)黃金持有至2018年2月底，是確定性非常高的投資機(jī)會(huì)。
縱觀2018年整年，我們認(rèn)為黃金價(jià)格走勢(shì)依然具有一定的下限支撐。具體為以下幾點(diǎn)原因：1）貨幣政策依舊遵循逐漸收緊的步驟，真實(shí)利率依然保持低位；2）地緣政治存在一定的不確定性；3）黃金供需矛盾仍然突出；4）石油等大宗商品價(jià)格上漲，支撐金價(jià)；5）全球范圍內(nèi)局部性金融危機(jī)存在爆發(fā)性的可能。當(dāng)然，我們也看到一些風(fēng)險(xiǎn)因素的存在，具體表現(xiàn)為2018年全球股市可能加速?zèng)_頂，吸引大量資金，以及全球央行為了預(yù)防通脹，加快加息的步伐。
結(jié)合以上分析，總的來講，我們對(duì)2018年的金價(jià)的總體走勢(shì)的判斷如下：
1）貨幣環(huán)境依舊較為寬松，真實(shí)利率處于低位，貨幣政策對(duì)金價(jià)有一定的支撐；2）中國(guó)金融市場(chǎng)去杠桿過程艱難，金價(jià)在避險(xiǎn)需求的沖擊下可能會(huì)間歇性爆發(fā)；3）經(jīng)過2017年的盤整，金價(jià)有望在2018年保持溫和上漲的態(tài)勢(shì)，上行空間大概在6%至10%。
目前時(shí)點(diǎn)是買入黃金的良好窗口，從歷史上看，是高勝率的交易。黃金作為資產(chǎn)配置中的必備元素獲得更多投資者的青睞。投資黃金時(shí)，要關(guān)注買入和賣出的“摩擦”成本。我國(guó)已經(jīng)有多只黃金ETF上市，其中華安黃金ETF（518880）規(guī)模最大，流動(dòng)性最好。投資者可以通過黃金ETF這樣高效的投資工具進(jìn)行買賣黃金，實(shí)現(xiàn)成本最小化。
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