?。ㄗ髡呦等A安國企改革主題基金基金經(jīng)理 王嘉）
伴隨供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革去產(chǎn)能計劃的持續(xù)推進，煤炭、鋼鐵等行業(yè)的盈利出現(xiàn)了明顯修復(fù)，但其市盈率逼近歷史低位。從歷史經(jīng)驗看，周期性行業(yè)通常是在景氣低點時PE估值最高，盈利高點時PE估值最低。顯然，當(dāng)前市場的主流看法是，周期性行業(yè)的高盈利水平缺乏持續(xù)性。基于對供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的理解，筆者認(rèn)為，周期性板塊盈利的持續(xù)性和穩(wěn)定性將超越市場預(yù)期，部分全球?qū)用娴墓┬瓒酥饕性趪鴥?nèi)的周期性行業(yè)，這些行業(yè)將呈現(xiàn)出類公用事業(yè)板塊的屬性。
2003年以來的持續(xù)非理性投資，使得鋼鐵、煤炭、水泥、玻璃、石油、石化、鐵礦石、有色金屬等行業(yè)一度陷入普遍虧損的境地。而相關(guān)行業(yè)產(chǎn)能總量過剩、結(jié)構(gòu)落后，已經(jīng)成為拖累經(jīng)濟增長、威脅金融安全、破壞生態(tài)環(huán)境的嚴(yán)重問題。在這種背景下，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革出臺，去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板成為其五大任務(wù)。
2016年以來，主要行業(yè)的去產(chǎn)能計劃進展順利。然而，市場依然擔(dān)心需求的下滑超過產(chǎn)能去化的速度，從而使得周期性板塊的盈利再度回落。筆者的觀點與市場人士普遍持有的觀點有所不同：在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的根本目標(biāo)實現(xiàn)之前，市場不用擔(dān)心供求結(jié)構(gòu)的再度失衡，這也意味著不用擔(dān)心盈利的趨勢性下滑。
以鋼鐵為例，雖然以鋼材現(xiàn)貨價格、鐵礦石和焦炭現(xiàn)貨價格模擬測算的噸鋼盈利已逼近歷史高點，但是行業(yè)內(nèi)依然存在微利甚至虧損的企業(yè)，少數(shù)優(yōu)質(zhì)公司盈利的恢復(fù)跟自身經(jīng)營的改善也有很大的關(guān)系。
筆者認(rèn)為，只有盈利的持續(xù)修復(fù)，連續(xù)幾年的ROE（凈資產(chǎn)收益率）維持高位，才能夠彌補之前持續(xù)虧損帶來的凈資產(chǎn)損失。而資本實力的恢復(fù)才能降低杠桿率，提升企業(yè)抵抗周期波動的能力。同時，只有盈利的合理恢復(fù)，企業(yè)才會積極增加環(huán)保投入和技術(shù)投入。合理的預(yù)期是，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革將使上游周期品長期維持在緊平衡狀態(tài)，給相關(guān)行業(yè)的“三去一降一補”提供足夠的時間。
當(dāng)然，有觀點質(zhì)疑上游產(chǎn)品價格的大漲傷害了相關(guān)中下游企業(yè)的利益。對此，筆者的理解是，如果上游產(chǎn)品價格確實存在不合理的虛高，那么下游企業(yè)完全可以通過加大原材料進口來平衡價格。中國制造如果還需要通過犧牲自然資源和生態(tài)環(huán)境才具備全球競爭力，那么這可能是企業(yè)自身競爭力的問題。
我們相信，未來供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革將在提升產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、改善企業(yè)盈利和生態(tài)環(huán)境方面發(fā)揮持續(xù)的作用。
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