今年以來A股市場的一大特點就是成長股與價值股之間頻繁的風(fēng)格切換。
新年伊始，基于2013年賺錢效應(yīng)的延續(xù)，以及IPO重啟所帶來的打新股風(fēng)潮，資金大量地從以滬深300為代表的藍(lán)籌價值股向以創(chuàng)業(yè)板為代表的成長股流動，以至于在今年的前五個交易日，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)跑出了超越滬深300指數(shù)約10.5%的走勢，是創(chuàng)業(yè)板面世以來最強的五日超額收益。成長股的強勢一直延續(xù)到2月中下旬，之后開始回落，直到5月下旬再大幅反彈，。而7月初，創(chuàng)業(yè)板又開始明顯走弱。
相較于去年創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的氣勢如虹，今年成長股與價值股之間的風(fēng)格切換可謂頻繁。這給股票型基金經(jīng)理的風(fēng)格管理帶來了很大的挑戰(zhàn)。無論是堅持以價值為導(dǎo)向還是以成長為導(dǎo)向的基金，都會不止一次地遭遇績效明顯落后于滬深300指數(shù)的階段性現(xiàn)象。而試圖靈活地切換風(fēng)格則要求基金經(jīng)理具有敏銳的判斷力，能夠精準(zhǔn)地把握切換時機，實際上能夠做到這一點是一件相當(dāng)困難的事情。這樣的市況，對于運用量化模型來選股的基金也是一個重大的挑戰(zhàn)。
多數(shù)量化股票基金會采用多因子模型來進(jìn)行選股。一般來說，模型會包括價值型因子，如股價/收益（P/E），股價/賬面價值（P/B），股價/紅利（P/D）等。同時模型也會包括成長型因子，如每股收益增長率，主營收入增長率，經(jīng)營活動現(xiàn)金流增長率等。根據(jù)這些因子在歷史上表現(xiàn)出的對于股價的預(yù)測能力，在多因子模型中會被賦予不同的權(quán)重，從而使價值和成長兩類風(fēng)格在模型中都有所體現(xiàn)。因為每個多因子模型都會有一些獨特之處，所以就會有一些模型表現(xiàn)為價值主導(dǎo)，而另外有一些表現(xiàn)為成長主導(dǎo)，還有一些模型在二者之間沒有明顯的傾向性。
當(dāng)多因子模型具有顯著的價值或成長傾向性時，一旦市況與之相背，模型表現(xiàn)就很有可能不如預(yù)期。比如A股市場在2011年和2012年偏向價值，成長主導(dǎo)的模型可能表現(xiàn)不佳；而2013年成長風(fēng)格占據(jù)絕對優(yōu)勢，價值主導(dǎo)的模型的表現(xiàn)就差強人意。今年前幾個月，風(fēng)格切換頻繁，有顯著的風(fēng)格傾向的模型的表現(xiàn)為時好時壞。
筆者認(rèn)為比較穩(wěn)健的做法是給予價值類因子和成長類因子以大概相當(dāng)?shù)臋?quán)重，使模型在二者間沒有明顯的傾向性。同時在多因子模型中加入一些更具時效性的因子，如基于均線系統(tǒng)的技術(shù)性指標(biāo)和基于分析師預(yù)期的指標(biāo)等，使模型能夠比較有效地動態(tài)跟蹤當(dāng)前的熱點風(fēng)格，從而能夠選出適應(yīng)當(dāng)前市況的投資組合。這樣不論是在價值主導(dǎo)的2011年和2012年，還是在成長主導(dǎo)的2013年都能夠取得穩(wěn)健的超額回報。
當(dāng)然，沒有一種策略是在任何市況下都行之有效的，當(dāng)市場風(fēng)格切換過于頻繁時，動態(tài)跟蹤模型也很有可能陷入找到熱點之時即是行情結(jié)束之日的誤區(qū)，這有時候是難以避免的。這大概也是投資的挑戰(zhàn)與魅力的一個表現(xiàn)吧。
?。ㄗ髡呦等A安基金系統(tǒng)化投資部總監(jiān)、基金經(jīng)理）
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