我國債券市場發(fā)展時間相對較短，發(fā)展初期，監(jiān)管當局為控制風險，通過發(fā)行主體準入等制度安排，對債券市場采取了較強的監(jiān)管措施，導致債券市場發(fā)展初期發(fā)行人主要是優(yōu)質企業(yè)，信用評級分布范圍較為狹窄且集中于高等級。但隨著市場的逐步擴容，債券發(fā)行主體趨于多元化，發(fā)行主體資質不斷下移，信用評級也不斷分化。
繼2012年山東海龍、江西賽維、新中基等一系列信用風險事件后，2014年3月4日晚間，*ST超日發(fā)布公告稱，該公司將無法按期全額支付“11超日債”的本期利息，這打破了國內債券市場剛性兌付的歷史，“11超日債”也成了國內首只實質性違約的公開發(fā)行債券。
剛性兌付的破除，是債券市場發(fā)展壯大過程中難以回避卻又非常重要的里程碑事件。債券違約的出現(xiàn)，既是對目前各家評級機構的信用評級有效性和穩(wěn)定性的驗證，也將影響機構投資者對各大評級機構的看法，同時也將重塑未來債券投資者信用風險定價的價值。
2012年3月發(fā)行時，評級機構給予11超日債AA級的評級。發(fā)行3個月之后，評級展望被調整為負面。緊接著半年后，評級被降為AA-級。4個月過后，評級被降為BBB+。短短的一年多時間，評級被下調了3次，評級穩(wěn)定性較差。如果機構投資者沒有建立有效的內部評級體系，缺乏對該公司深入的了解，完全依賴外部評級，除非交易能力極強，節(jié)奏把握極佳，在公司債券停牌前獲利了解，否則將會損失慘重。
不可否認的是，目前外部評級作為監(jiān)管當局要求的債券發(fā)行要件、交易所質押率的計算依據以及銀行間融資的參考依據，仍具有重要的意義。但隨著外部評級與市場表現(xiàn)逐漸出現(xiàn)割裂，目前國內市場債券投資者對外部信用評級機構的依賴度逐步降低，認為部分信用評級結果并不可靠，在危機之前反應不足，危機之后迅速降級，評級時效性和穩(wěn)定性均不足。此外，由于市場存在多家評級機構相互競爭，各家評級標準不一，無論是不同評級公司之間評級的一致性，還是同一評級機構內部評級一致性，均存在較大問題。
因此，越來越多的機構投資者開始組建內部評級團隊，建立內部評級體系。與外部評級機構不同，機構投資者內部評級體系可以減少外部評級的不一致問題，同時可以加大對債券信用資質的跟蹤頻率，使得內部評級的更新領先于外部評級的調整，從而有利于債券投資。正如今年交易所市場體現(xiàn)的，部分公司債發(fā)行主體公布年報預告，特別是首年虧損或是連續(xù)虧損的不利事項之后，相關公司債券價格通常會下跌。而等到年報或是評級公司降級公告完畢，公司債的價格反而變化不大，評級沖擊對債券收益率的影響可能早已消化。
客觀上，外部評級的不一致性導致信用定價不存在公允價格，也使得債券投資機構的內部評級具備用武之地，內部評級如何做到準確性和穩(wěn)定性，如何利用外部評級和市場價格的偏差，獲得風險調整后的超額收益，是債券投資需要考慮的。例如，同樣是AAA等級的債券，收益率可能存在顯著差異，而實質風險差異可能并不大。當然，但由于我國債券市場還缺乏大量違約率數據，目前無論是外部評級機構還是內部評級機構均無法按照國際慣例將評出的信用等級與違約率建立對應關系，基于基本面信息所作的評級仍需不斷完善。
?。ㄗ髡呦等A安基金固定收益部分析師）
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