今年以來，信用債市場發(fā)生較大動蕩，上百家企業(yè)的主體評級被下調或者評級展望調至負面，截至9月初，主體被下調及展望負面的企業(yè)數量是2012年的3倍以上，也是過去5年主體評級下調數量的總和。
一般來說，6、7月份是發(fā)債企業(yè)年報和跟蹤報告的集中披露期，今年企業(yè)評級被下調數量大量增加，使投資者對信用風險的預期擔憂不斷增加，同時，恰遇6月開始的市場資金不斷緊張，市場資金利率不斷飆升，面對信用風險和流動性風險的雙重打擊，信用債的利率也出現大幅調整，特別是交易所不斷出現收益率超過10%甚至20%的個券，其收益率比下調后所對應信用等級的債券高出上百BP，眾多債券的收益率已經遠超同期限私募債的收益率，出現了信用債市場發(fā)展至今少有的高收益?zhèn)?/p>
今年評級被大量下調，一方面由于2012年以來企業(yè)經營的環(huán)境確實較差，很多企業(yè)處于低谷，經營業(yè)績大幅下滑，不少公司出現虧損，信用水平確實有所下降；另一方面，也是對本來過高的信用等級的修正，前幾年，每年評級上調的企業(yè)數量均在100-200家，累計上調的次數已經約700-800次，導致很多企業(yè)的信用等級明顯偏高，2012年以來宏觀經濟走弱，很多行業(yè)出現了較大幅度下滑，也是過高評級修正的好時機。
中國信用市場發(fā)展至今還未出現一例真正意義上的違約事件，所以投資者對于高收益?zhèn)亩▋r還處于摸索階段。信用評級被下調后，相關債券的信用風險和流動性風險確實加大，一方面，投資者擔心其信用風險加大導致債券違約的風險上升，所以要求有更高的風險補償；另一方面，評級被下調后，有些債券可能不符合質押式回購條件，喪失一定流動性也是其收益率大幅飆升的原因。由于國內一直缺乏違約案例，超日債的違約猶如箭在弦上，投資者對信用風險極度厭惡，市場也沒有參考的基準，所以高收益?zhèn)亩▋r還比較混亂，部分券的收益率也出現前所未有的高點。
從目前的各行業(yè)基本面恢復情況來看，前期表現較差的眾多行業(yè)已經有不同程度的好轉，比如光伏、鋼鐵、有色、化纖、水泥建材等，盈利已經出現不同程度的恢復。加上8月份以來資金面的逐步好轉，投資者風險偏高有所轉變，交易所不少超跌券出現大幅反彈。雖然目前收益率已經較前期有較大幅度的回落，但相對于相同等級和期限的其他券收益率仍偏高。
行業(yè)的恢復并不一定代表行業(yè)內所有企業(yè)都好轉，不同經營主體也會因競爭能力的不同而出現分化，個體資質的甄別會變得更加重要，獲得超額收益和巨額損失很有可能出現在同一行業(yè)。未來企業(yè)資質分化將較以前年度更為明顯，而且信用債的評級調整將更為頻繁，上調和下調的頻率都會加強。因此，個體資質的甄別將變得更加重要，不僅隨著行業(yè)的周期性特征逐漸表現出來，各行業(yè)的分化不斷加劇，而且，同一行業(yè)內不同企業(yè)的資質也進一步拉大差距，對有持續(xù)競爭力、有較強風險低于能力企業(yè)的甄別將是獲得超額收益的主要來源。
?。ㄗ髡呦等A安基金固定收益部 債券研究員）
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