若將時(shí)間撥回2015年11月，那時(shí)，胡宜斌作為華安基金“TFBOYS”（Technology Fund Boys新興產(chǎn)業(yè)基金經(jīng)理）之一，正式“出道”。
彼時(shí)是牛市的尾巴、熊市的開頭，胡宜斌的出道時(shí)機(jī)略顯不佳，而之后的2016-2018年對(duì)成長(zhǎng)股選手則更為坎坷，這期間，有人放棄離場(chǎng)，有人轉(zhuǎn)變方向，但事事難熬事事熬，胡宜斌始終保留著對(duì)成長(zhǎng)股的信仰。
逆境似乎更能創(chuàng)造奇跡。
（胡宜斌2015年11月26日開始管理基金。數(shù)據(jù)來源：基金定期報(bào)告，托管行復(fù)核，截至20211231。排名數(shù)據(jù)來源：銀河證券，同類基金指標(biāo)準(zhǔn)股票型基金(A類)）
在之后的幾年，他管理的華安媒體互聯(lián)網(wǎng)蟬聯(lián)了2018年和2019年同類基金冠軍。
截至2021年12月31日，華安媒體互聯(lián)網(wǎng)近5年收益率達(dá)213.37%，在近1年，3年和5年的時(shí)間里，均排名同類前10%。
努力讓人站得高，但反思可以讓人走得更遠(yuǎn)。
2020年，胡宜斌就遭遇過一次考驗(yàn)。
新冠爆發(fā)后，他的產(chǎn)品凈值經(jīng)歷了一次不小的回撤，那段時(shí)間，胡宜斌坦言：“基金經(jīng)理業(yè)績(jī)承壓的時(shí)候，不比持有人看到自己賬戶虧損的壓力要小。”
但更重要的是，壓力如何轉(zhuǎn)化為動(dòng)力？
胡宜斌畢業(yè)后曾在軟件公司擔(dān)任過近2年的互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品經(jīng)理。早年間，他為做好一個(gè)產(chǎn)品項(xiàng)目，會(huì)“潛伏”在用戶評(píng)論區(qū)，挖掘大量的用戶數(shù)據(jù)，了解用戶的反饋，從而去迭代產(chǎn)品。
成為基金經(jīng)理后，他依舊保留了這個(gè)習(xí)慣。在他看來，基金就像一個(gè)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品運(yùn)營(yíng)。相比“兩耳不聞窗外事“，他似乎更有一顆大心臟，有空就去基金吧看基民的反饋，從最真實(shí)的發(fā)言中得到啟發(fā)。
本著為基民立心的想法，推動(dòng)了胡宜斌在投資方法論上的迭代。
在已有的合理估值下尋找不可逆的盈利裂變的框架下，他又增加了3點(diǎn)：
第一步，增強(qiáng)阿爾法，把選股提高到更重要的地位；
第二步，分散組合，引入杠鈴策略；
第三步，適當(dāng)做一些逆向交易。
其中，最特別的就是“杠鈴策略”。
“杠鈴策略”出自華爾街必修課外書《黑天鵝》作者納西姆·尼古拉斯·塔勒布在《反脆弱》中提出的概念：現(xiàn)實(shí)中存在太多的不確定性和不對(duì)稱性，當(dāng)我們?cè)诟茆彽膬啥送瑫r(shí)投入時(shí)間或成本時(shí)，最終哪怕有一端產(chǎn)生損失，我們依然能夠從另一端獲得收益。 簡(jiǎn)言之，“杠鈴策略”的作用在于將組合短期波動(dòng)中性化。
比如，2021年他同時(shí)配置了半導(dǎo)體和線下服務(wù)。一方面，組合可以享受高景氣半導(dǎo)體的上漲，同時(shí)也用低估值的線下服務(wù)業(yè)板塊對(duì)沖了組合的高波動(dòng)，避免重倉(cāng)單一板塊帶來的大起大落。
杠鈴策略的核心就是，兩端都要去尋找具備盈利裂變潛質(zhì)的賽道，既要享受到高景氣的上漲，又能用不相關(guān)的資產(chǎn)來對(duì)沖波動(dòng)。
對(duì)于這樣的變化，他笑稱是從“打水少年”到“端水師傅”的改變。
“以前，我們希望水裝的越滿越好，越滿就相當(dāng)于收益率越高，但在把水端給客戶的過程中，一些水灑出去了，現(xiàn)在，我們想盡可能把一杯水完整地遞到客戶的手中。”
市場(chǎng)的起起落落，讓基金經(jīng)理豐滿著羽翼，同時(shí)也保留著對(duì)成長(zhǎng)股、對(duì)科技股的初心。
對(duì)于科技的熱愛幾乎刻在了胡宜斌的DNA中，作為第一代VR頭盔的擁有者，胡宜斌在科技潮流面前，從不吝惜“燒錢”；甚至，興趣愛好對(duì)于他的職業(yè)都產(chǎn)生了巨大的影響，從互聯(lián)網(wǎng)項(xiàng)目經(jīng)理，再后來進(jìn)入金融行業(yè)專注對(duì)互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域做研究和投資，每一步都是興趣使然。
沉浸在科技行業(yè)這么多年，他也深切地感受到行業(yè)的變化，也更加懂得，“科技股的魅力就是超乎預(yù)期”。比如，他談到“從入手VR到現(xiàn)在6年時(shí)間內(nèi)，VR行業(yè)也發(fā)生了很大的變化，消費(fèi)級(jí)的VR頭銜一直在降本，以及應(yīng)用生態(tài)的不斷豐富。
當(dāng)然，從骨子就熱愛科技的胡宜斌也深知，完全靠夢(mèng)想和信仰就會(huì)失去投資的準(zhǔn)繩。所以已經(jīng)不再是單純追風(fēng)少年的他，將自己的投資哲學(xué)總結(jié)為“一分清醒一分醉”——有夢(mèng)想有信仰，同時(shí)也有投資的錨。
本文試圖勾勒一個(gè)“進(jìn)階版”的胡宜斌。
以下為文字版實(shí)錄：（視頻版可點(diǎn)此觀看）
Q1：2018年，2019年，你連續(xù)蟬聯(lián)兩年的同類冠軍，成功的原因是什么？
胡宜斌：我總結(jié)下來是兩點(diǎn)：
第一個(gè)，2019年之前，我們積累了一套在合理估值下尋找景氣躍升的投資框架。
第二點(diǎn)，這套框架剛好符合2018、2019年的市場(chǎng)。
一個(gè)好框架找到了一個(gè)好舞臺(tái)，形成了一個(gè)天時(shí)地利人和的表現(xiàn)。
投資框架的三點(diǎn)進(jìn)化
Q2：2020年，你的投資框架經(jīng)過了迭代和更新，談?wù)劸唧w的變化？
胡宜斌：2020年之前，我們更強(qiáng)調(diào)在中觀用一套擅長(zhǎng)的輪動(dòng)體系，通過不斷的滾動(dòng)去尋找性價(jià)比較高的一些賽道。
但隨著管理規(guī)模的擴(kuò)張，市場(chǎng)越來越包羅萬象，我們開始反思投資框架。
主要做了三個(gè)層次的改進(jìn)：
第一，提升選股功力。
我們既然已經(jīng)有能力選出一些戰(zhàn)勝市場(chǎng)的賽道，為什么不把進(jìn)一步這些賽道中最優(yōu)秀的個(gè)股選出來呢？
第二，多元化、分散化配置。
使用過去的一套投資體系會(huì)遇到一個(gè)問題，當(dāng)市場(chǎng)風(fēng)格不匹配時(shí)，凈值和持有人體驗(yàn)都會(huì)相對(duì)有波動(dòng)。
所以，在承沿過去賽道輪動(dòng)成功率的基礎(chǔ)上，我們盡可能多元化、分散化地配置一些左側(cè)布局的賽道，以避免大開大合導(dǎo)致凈值和市場(chǎng)的benchmark偏離過大。
第三，不做單純分散，引入杠鈴策略。
市場(chǎng)有純粹的均衡配置，但純粹的均衡配置可能會(huì)導(dǎo)致組合失去我們想要的彈性，引入杠鈴策略，通過尋找一些市場(chǎng)矛盾點(diǎn)的支點(diǎn)，以支點(diǎn)去尋找兩端的資產(chǎn)，比如杠鈴的左側(cè)，跟左側(cè)所有的資產(chǎn)進(jìn)行比較排序，右側(cè)，跟右側(cè)的資產(chǎn)進(jìn)行比較和排序，由此選出各自最優(yōu)異的中觀賽道，這就是一個(gè)分散增強(qiáng)的策略。
而在真正實(shí)踐的過程中，比較重要的一點(diǎn)是找出杠鈴的支點(diǎn)，支點(diǎn)代表著現(xiàn)在市場(chǎng)超額收益分化的成因或者矛盾點(diǎn)，在每一個(gè)階段里，支點(diǎn)是不一樣的。
比如，2020年比較重要的支點(diǎn)之一，就是全球新冠疫情的演化，它形成了市場(chǎng)風(fēng)格的分化，它導(dǎo)致居民消費(fèi)從一部分無形商品轉(zhuǎn)向了有形商品；同時(shí)，海外的經(jīng)濟(jì)主體通過財(cái)政貨幣的雙寬松去刺激了一部分消費(fèi)，那么就會(huì)帶來一個(gè)結(jié)果，耐用消費(fèi)品非常景氣，但無形商品的消費(fèi)比較滯后。
但未來，如果新冠已經(jīng)有所變化，杠鈴的天平就會(huì)發(fā)生傾斜。
我不去判斷杠鈴?fù)髢A斜還是往右傾斜，也不去判斷左邊或者右邊屬于什么風(fēng)格；重要的是，假設(shè)杠杠桿發(fā)生傾斜，疫情沖擊比較大的資產(chǎn)，誰會(huì)是收益空間最大、回撤空間最小、性價(jià)比最高的？
這樣，既可以保留2020年之前引以為傲的一套在合理估值下發(fā)現(xiàn)景氣躍升的中觀輪動(dòng)體系，同時(shí)又做了組合分散、個(gè)股增強(qiáng)。
我們有理由相信，在未來的某個(gè)階段，組合會(huì)呈現(xiàn)短期波動(dòng)中性化的特征，同時(shí)長(zhǎng)期來看，又能慢慢體現(xiàn)出中觀輪動(dòng)所貢獻(xiàn)出來smart-beta的這部分阿爾法，以及選股獲得的超額收益。
希望把組合中的每一分收益都送到持有人手中
Q3：框架的三點(diǎn)迭代指向了同一個(gè)目的，讓組合在保持銳度的同時(shí)，也盡量降低波動(dòng)。
胡宜斌：對(duì)，整個(gè)投資框架的變化，類似打水到端水的改進(jìn)。
以前，我們希望水裝的越滿越好，越滿就相當(dāng)于收益率越高；但我們?cè)诎阉私o客戶的時(shí)候，因?yàn)橐恍╊嶔ぃ阉疄⒊鋈チ?，到客戶手中的時(shí)候，杯子里只剩下一部分水，跟當(dāng)初預(yù)想把一杯滿滿的水送到客戶手中有差距。
因?yàn)?，我們?cè)?jīng)追求收益最大化，要求基金更有銳度，但凈值往上狂奔的過程中，會(huì)有很多的波折，持有人最終沒能夠掙到全部的收益。
那么，怎樣盡可能保證水不灑出去的情況下，把一杯水完整地遞到客戶的手中？
解決這個(gè)問題最重要的一點(diǎn)就是，在左側(cè)的等待期內(nèi)，盡可能把凈值中性化，跟市場(chǎng)benchmark的波動(dòng)特征相吻合。只要能做到這一點(diǎn)，組合一部分處在行業(yè)左側(cè)的資產(chǎn)，只要在盈利躍升的前夕，不太輸給市場(chǎng)，甚至略微戰(zhàn)勝市場(chǎng)，我認(rèn)為大部分持有人，就愿意跟你一起等待明天太陽(yáng)升起的過程。
走的穩(wěn)一點(diǎn)，把每一滴水都能送到客戶的手中，每一分凈值收益都轉(zhuǎn)化為持有人的收益。
打水到端水，不僅反映了投資框架的改變，也反映了我們傾聽到了客戶的訴求，來做出的一個(gè)改變。
Q4：框架改進(jìn)后，什么樣的基民更適合持有你的產(chǎn)品？
胡宜斌：他需要對(duì)我的風(fēng)格很了解，因?yàn)樵?jīng)的產(chǎn)品，他買入的時(shí)點(diǎn)可能恰逢產(chǎn)品撞上了天時(shí)地利人和，但如果沒碰上，他就會(huì)失望。
我們努力的目標(biāo)，是希望未來的產(chǎn)品不依賴于天時(shí)地利人和，任何一個(gè)持有人買入都能夠與自己的預(yù)期相符。
改進(jìn)投資框架，是容納更大管理規(guī)模的必經(jīng)之路
Q5：除了提高持有人體驗(yàn)，改進(jìn)投資框架，也和管理規(guī)模的問題有關(guān)吧？
胡宜斌：對(duì)，我想用“小器易盈，削足適履”形容這個(gè)問題。
當(dāng)持有人對(duì)你的期待越來越高，他們會(huì)把更多資產(chǎn)托付給你，管理規(guī)模會(huì)慢慢變大。但如果繼續(xù)用之前中觀輪動(dòng)的框架，會(huì)碰到有一些問題，一些行業(yè)和公司的流動(dòng)性、市值不一定能夠容納得下你的管理規(guī)模；
同時(shí)，因?yàn)楣芾硪?guī)模變大了，你的沖擊成本也變高了，如果繼續(xù)在1~2個(gè)行業(yè)里單純做賽道輪動(dòng)，可能到某一個(gè)極端的情況，你的沖擊成本會(huì)被無限放大，你能選的賽道也會(huì)越來越少。
所以我們必須要調(diào)整，到底是瓶子不變？還是把瓶子做大去裝更多的水？如果保留原來瓶子的大小，水自然會(huì)滿出來，這也是“削足適履”所解釋的意思。
到底是持有人成就了你？還是你成就了持有人？這個(gè)問題就在于碰到管理規(guī)模天花板的時(shí)候，要怎么改善投資框架去適配持有人的要求。
總有一天你一定會(huì)遇到管理規(guī)模的天花板，我們已經(jīng)碰到了這個(gè)問題，并做了改進(jìn)，我們是幸運(yùn)的。
盈利躍升和高景氣是投資準(zhǔn)繩
Q6：在合理估值下尋找不可逆的盈利躍升一直是你投資方法中最核心的部分，現(xiàn)在依舊是這個(gè)思路？什么樣的增速符合你心中盈利躍升的標(biāo)準(zhǔn)？
胡宜斌：第一，對(duì)于成長(zhǎng)風(fēng)格資產(chǎn)，它們通常有一個(gè)很高的估值，所以我們對(duì)它盈利躍升的期待會(huì)更高；對(duì)于價(jià)值或者、周期而言，它們的估值跟成長(zhǎng)風(fēng)格相比，可能會(huì)低一些，所以對(duì)于這兩類資產(chǎn)盈利躍升的期待也會(huì)低一些。
本質(zhì)上，我們還是以盈利和景氣為準(zhǔn)繩，盡量覆蓋不同風(fēng)格、不同賽道的投資。
第二，對(duì)于盈利躍升的衡量，沒有具體的標(biāo)尺，不同的期望也沒有一個(gè)絕對(duì)數(shù)字。
因?yàn)槲覀兲兹氲氖且粋€(gè)半定量半主觀的模型，我們尋找的是不可逆的盈利躍升，假設(shè)發(fā)生了盈利躍升，會(huì)帶來多少收益？如果沒有發(fā)生，會(huì)有多少回撤？
然后，我們把盈利躍升的時(shí)點(diǎn)折現(xiàn)回來，通過多種估值方式去測(cè)算收益空間和回撤空間的比例，從中尋找性價(jià)比較高的一些資產(chǎn)。
要在黑夜的時(shí)候就把金子挖出來
Q7：除了成長(zhǎng)股，你剛才還談到了價(jià)值股和周期股，這個(gè)和成長(zhǎng)選手的標(biāo)簽相悖嗎？
胡宜斌：在實(shí)踐杠鈴策略的時(shí)候，我們要用更高的視角來縱觀整個(gè)市場(chǎng)，而不是單純地只是在特定風(fēng)格、特定行業(yè)中去挖金子。
我把所有賽道資產(chǎn)分為三大類，第一類是成長(zhǎng)風(fēng)格鮮明的資產(chǎn)，第二類是周期風(fēng)格鮮明的資產(chǎn)，第三類是價(jià)值風(fēng)格比較鮮明的資產(chǎn)。
第一類，成長(zhǎng)風(fēng)格鮮明的資產(chǎn)，我們把它比作變色龍，這是一個(gè)中性詞。
因?yàn)槔硐胫械某砷L(zhǎng)基本面是一個(gè)線性的高增長(zhǎng)，但實(shí)際中，受到供需、政策、技術(shù)變化的擾動(dòng)，行業(yè)或者公司的成長(zhǎng)并不是完全線性的，如果基本面不是線性的，股價(jià)波動(dòng)就更加不是線性了。
怎么抓住成長(zhǎng)風(fēng)格中的一些戴維斯雙擊的機(jī)會(huì)？
第一，要在黑夜的時(shí)候就把金子挖出來，而不是等到太陽(yáng)升起的時(shí)候再去找金子，因?yàn)槟莻€(gè)時(shí)候金子已經(jīng)發(fā)光了，已經(jīng)被所有人看見了；
第二，變色龍的本質(zhì)是，它的膚色會(huì)隨著環(huán)境變化而變化，但是不管膚色怎么變化，并不影響體型大小。
打個(gè)比方，A行業(yè)非常熱的時(shí)候，會(huì)有一些曾經(jīng)不屬于A行業(yè)的公司，轉(zhuǎn)型進(jìn)入A行業(yè)，轉(zhuǎn)型也許是新開了一個(gè)產(chǎn)線，也許是新收購(gòu)了一家公司，或者只是口頭說，但它們的主業(yè)屬于B行業(yè)。
一旦它們宣布進(jìn)入A行業(yè)，可能瞬間把B產(chǎn)業(yè)所帶來的利潤(rùn)，全部給了A行業(yè)，這種現(xiàn)象我們稱為變色龍現(xiàn)象。
一家公司從B行業(yè)轉(zhuǎn)型到A行業(yè)，就像變色龍，膚色就會(huì)發(fā)生變化。我們要對(duì)它的變化有一定的夢(mèng)想和信仰，但同時(shí)，如果它沒有成功，它的本質(zhì)也并沒有發(fā)生變化，在退潮過程中，它又會(huì)顯現(xiàn)出本色。
所以在理解成長(zhǎng)行業(yè)中，我們通常保持“一分清醒一分醉”。
尋找會(huì)“滾雪球”的周期品公司
第二類，周期性行業(yè)，由于它們的供需、價(jià)格變化特別快，有點(diǎn)像上躥下跳的猴子，但是我們需要尋找一些會(huì)滾雪球的猴子。
一些公司在 A產(chǎn)能布局，多年以后迎來了A產(chǎn)業(yè)的爆發(fā)，那么它們可能就迎來一次戴維斯雙擊，它們也就有了一次融資的機(jī)會(huì)。其中一些公司，用融資繼續(xù)去擴(kuò)產(chǎn)A產(chǎn)業(yè)，另一些公司把融資投向了B產(chǎn)業(yè)，B產(chǎn)業(yè)是更有創(chuàng)新性、更具備藍(lán)海潛質(zhì)的賽道。
若干年之后，B產(chǎn)業(yè)爆發(fā)，后者的盈利就是A+B的疊加，與此往復(fù)，可能還會(huì)有C、D等等。
這類周期品公司就像會(huì)滾雪球的猴子，它通過產(chǎn)品線的疊加、前瞻性的判斷，不停地用融資去投向更有前景的行業(yè)，慢慢把自己的業(yè)務(wù)滾大。
這樣的企業(yè)，是我們?cè)谥芷陲L(fēng)格中比較看好的，它具備盈利躍升不可逆的條件。
關(guān)注白馬公司被市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià)的機(jī)會(huì)
最后，一些價(jià)值風(fēng)格或者消費(fèi)風(fēng)格的企業(yè)，我們把它們比作白馬，但作為成長(zhǎng)出身的選手，我們什么時(shí)候會(huì)去重視它們呢？
就是白馬停下來的時(shí)候，我們要去判斷它停下了，到底是因?yàn)樘旌诹耍窟€是因?yàn)橥日哿耍?/p>
天黑是說它遭遇到了一些黑天鵝事件，但黑天鵝事件終究會(huì)過去，白馬也會(huì)重新回到它應(yīng)有的市場(chǎng)地位。所以，在它天黑停下的時(shí)候，很可能帶來了一次市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià)的機(jī)會(huì)，當(dāng)天亮了，這個(gè)白馬會(huì)有一次不可逆的盈利躍升，所以這個(gè)可以套入我們擅長(zhǎng)的投資框架。
還有一種情況，腿折了，比如企業(yè)內(nèi)部發(fā)生變化，或者市場(chǎng)出現(xiàn)了技術(shù)迭代，總之就是這個(gè)公司再回不到以前了，也許它還能跑，但跑得再也不會(huì)像以前那么快了。
從成長(zhǎng)的角度來講，我們需要去警惕，這種所謂的價(jià)值低估可能。
Q8：你被稱為成長(zhǎng)獵手，但剛剛說的白馬，猴子，分別指的是價(jià)值和周期，這個(gè)和你被稱為成長(zhǎng)獵手是相悖的嗎？
胡宜斌：我們?cè)?jīng)是一個(gè)偏成長(zhǎng)風(fēng)格的選手，我們擁有合理估值下尋找不可逆的盈利躍升的投資框架下，也積累了一定的勝率。
現(xiàn)在，我們希望把它盡可能的復(fù)制到更多的風(fēng)格中，因?yàn)椋瑹o論是周期風(fēng)格，還是價(jià)值風(fēng)格，本質(zhì)上只不過是成長(zhǎng)的標(biāo)尺不一樣。
成長(zhǎng)股需要“一分清醒一分醉”
Q9：你剛才說成長(zhǎng)風(fēng)格資產(chǎn)的時(shí)候提到了一句話，叫“一分清醒一分醉”?；鸾?jīng)理給人的印象是理性客觀，你為什么會(huì)說一分醉？清醒和醉是不是很矛盾？
胡宜斌：這個(gè)跟我是成長(zhǎng)風(fēng)格出身的背景有一些關(guān)系。
在投資成長(zhǎng)風(fēng)格的賽道或者公司的過程中，我們投資的是技術(shù)，團(tuán)隊(duì)或者某一個(gè)主打產(chǎn)品等，我們很難通過一個(gè)非?？量痰亩恐笜?biāo)去衡量產(chǎn)品，技術(shù)或者管理團(tuán)隊(duì)。
比如一家公司，它擁有某一個(gè)細(xì)分領(lǐng)域的絕對(duì)技術(shù)領(lǐng)先，我們?cè)趺慈ズ饬窟@個(gè)技術(shù)所帶來的價(jià)值？或者，技術(shù)沒有變現(xiàn)的時(shí)候，我們?cè)趺慈ズ饬考夹g(shù)到底應(yīng)該給多少估值？
所以，我們引入“一分清醒一分醉”的投資哲學(xué)。
如果完全用客觀理性的眼光去看待技術(shù)的發(fā)展和迭代，那么我們可能會(huì)失去很多意想不到的超預(yù)期的因素，很多科技股投資的魅力就在于它會(huì)有一些完全超乎預(yù)期的行業(yè)進(jìn)展、技術(shù)變革。
但同時(shí)，如果完全通過夢(mèng)想和信仰投資，我們就會(huì)失去投資的準(zhǔn)繩，失去投資的錨，最終可能因?yàn)閴?mèng)想導(dǎo)致一些挫折，出現(xiàn)一些試錯(cuò)。
我們?cè)?jīng)嘗試用投資期權(quán)把一分清醒一分醉概括進(jìn)來。
比如，投資一個(gè)看漲期權(quán)，看漲期權(quán)的本質(zhì)就是，它向上的空間非常大，但如果期權(quán)最終沒有行權(quán)，你最大的損失是期權(quán)的成本。
所以，找到向上的行權(quán)空間，實(shí)際上是懷揣著一些夢(mèng)想和信仰的，因?yàn)橄蛏峡赡苁菑V闊的，這種時(shí)候我們需要用主觀、概率去算出向上空間的期望值，而且這個(gè)值可能會(huì)隨著技術(shù)的變革不斷地調(diào)整。
那么，向下可能損失多大？我們需要把期權(quán)成本找出來，也就是說，這家企業(yè)或者賽道不再擁有技術(shù)變革或者景氣躍升紅利的時(shí)候，它可能會(huì)失去多少？這個(gè)就是期權(quán)成本。
這兩個(gè)期權(quán)的定價(jià)公式一定程度上解釋了，我們?cè)谕顿Y過程中怎么把一個(gè)看起來半理性半感性的東西，用一個(gè)客觀的方式得出最終的結(jié)論。
整體來說，我們不是完全靠夢(mèng)想和信仰，但也沒有完全放棄夢(mèng)想和信仰。
科技股的魅力就在于超預(yù)期
Q10：你反復(fù)提到夢(mèng)想和信仰，支撐你做成長(zhǎng)股的底層邏輯是什么？
胡宜斌：成長(zhǎng)行業(yè)中最有代表性的，就是科技板塊。
科技股的變化非?？?，技術(shù)政策變化或者某些新品類爆發(fā)都會(huì)推動(dòng)行業(yè)發(fā)展。但科技行業(yè)的進(jìn)展，很難通過一個(gè)人的智慧去預(yù)測(cè)，行業(yè)的成長(zhǎng)一定是伴隨著不停的超預(yù)期、低預(yù)期。
為什么要提夢(mèng)想和信仰？因?yàn)楫?dāng)我們看清楚這個(gè)行業(yè)發(fā)展的必經(jīng)之路，比如它是技術(shù)的必經(jīng)之路，還是消費(fèi)習(xí)慣的必經(jīng)之路？在迭代的過程中，我們需要用信仰和夢(mèng)想來堅(jiān)持投資的論點(diǎn)和結(jié)論。
Q11：回到“一分清醒一分醉”，在你的投資體系中真的是一半對(duì)一半嗎？
胡宜斌：如果擁有非常強(qiáng)大的投資能力、擇時(shí)能力、市場(chǎng)輪動(dòng)能力，我們當(dāng)然希望在特定的市場(chǎng)環(huán)境中找到醉和清醒的分寸；但事實(shí)上，我們不一定在每個(gè)階段都具備這樣的能力。
所以，一分清醒一分醉在實(shí)踐中不一定能完全做到55開的比例。比如，定量的過程中，我們通過邏輯鏈條和模型測(cè)算回撤空間，這個(gè)中間一定夾雜了草根調(diào)研或者公開媒體等主觀的成分。
清醒和醉都是并重的東西，我們不能失去任何一者。
在真實(shí)的消費(fèi)中尋找投資靈感
Q12：你剛才也反復(fù)談到科技行業(yè)，其實(shí)數(shù)字產(chǎn)品一直都是你的愛好，這個(gè)愛好起源于什么時(shí)候？
胡宜斌：回想我購(gòu)置第一臺(tái)無人機(jī)，大概是大疆推出第二代或第三代的時(shí)候，雖然不算最早，但也是我的朋友圈里比較早的了；同樣的，我在2014、2015年購(gòu)買VR頭銜的時(shí)候，當(dāng)時(shí)市面上能選擇的、成熟體驗(yàn)的VR頭銜產(chǎn)品也不多。
出于科技行業(yè)日新月異迭代的好奇心，我一定得去弄一臺(tái)體會(huì)一下，現(xiàn)在的科技能夠給人什么樣的體驗(yàn)？這些消費(fèi)級(jí)的產(chǎn)品能不能走進(jìn)千家萬戶？
當(dāng)然，我在消費(fèi)的過程中，也會(huì)找到一些投資靈感，這些投資靈感剛好和一些行業(yè)發(fā)展或者技術(shù)變革的脈絡(luò)撞到一起；如果能夠貢獻(xiàn)到這一點(diǎn)，也是比較幸運(yùn)的。
Q13：VR也經(jīng)常出現(xiàn)在你的基金報(bào)告中，從2014年、2015年到現(xiàn)在，不論是你的消費(fèi)體驗(yàn)，還是投資感受，你覺得VR有哪些變化？
胡宜斌：這5、6年來，我感知到VR兩個(gè)最大的變化：
第一，消費(fèi)級(jí)的VR頭銜一直在降本。通過技術(shù)迭代和規(guī)模效應(yīng)，現(xiàn)在主流高端市場(chǎng)中的VR頭銜，大概是3000-5000的價(jià)位，已經(jīng)能夠跟5，6年之前上萬元的VR頭盔體驗(yàn)相提并論了。
第二，應(yīng)用多元化，生態(tài)不斷地豐富。早期，我們想象VR可能會(huì)應(yīng)用在游戲或者工業(yè)領(lǐng)域，但現(xiàn)在，一些沉浸式視頻和物聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，我們也能夠看到VR的身影。
AR的終端空間會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于VR
Q14：提到VR，就不得不說AR，它倆都是作為元宇宙未來的入口被大家所重視，你覺得VR和AR未來誰更能夠占領(lǐng)消費(fèi)者的心智，占領(lǐng)更多的市場(chǎng)份額？
胡宜斌：VR是一個(gè)沉浸感更強(qiáng)的顯示終端，提供的是一個(gè)與現(xiàn)實(shí)脫鉤的交互體驗(yàn)；AR做的是增強(qiáng)現(xiàn)實(shí)的體驗(yàn)，更多是把虛擬內(nèi)容跟現(xiàn)實(shí)內(nèi)容結(jié)合。
未來長(zhǎng)期發(fā)展中，我認(rèn)為AR的終端空間會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于VR，原因在于，日常生活中，VR只是一個(gè)娛樂工具或者特定工作場(chǎng)景下的工具，但AR可能會(huì)變成智能手機(jī)或者物聯(lián)網(wǎng)終端的替代工具。若干年后，AR可能發(fā)展成為一個(gè)人手必備的終端。
未來，隨著元宇宙技術(shù)的不斷進(jìn)步，大家對(duì)于 VR、AR、MR的需求也會(huì)不斷提升，元宇宙的發(fā)展成熟度，也會(huì)成為VR、AR、MR等產(chǎn)業(yè)的重要推動(dòng)力。
成長(zhǎng)股選手的宿命就是不斷學(xué)習(xí)
Q15：最后以一張圖結(jié)束今天的對(duì)話，你曾把這張圖用在自己的PPT中，你想表達(dá)什么？
胡宜斌：這張圖是個(gè)網(wǎng)圖，我把這張圖放到了我的投資體系的介紹里，我想表達(dá)一個(gè)意思，在投資界，我肯定不是一個(gè)神，我不會(huì)依靠某些天賦或者特定的能力去戰(zhàn)勝市場(chǎng)。
我們更多希望，通過積累每一天的小勝，慢慢擴(kuò)大長(zhǎng)期成功的范疇。
這個(gè)公式表達(dá)了一個(gè)很重要的點(diǎn)，今天所有的努力，都只是為了積累當(dāng)下那一點(diǎn)點(diǎn)的勝率。當(dāng)下來看，這個(gè)勝率也許只是高出一點(diǎn)點(diǎn)，但只要一直保持那一點(diǎn)點(diǎn)的勝率優(yōu)勢(shì)，在一個(gè)相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間維度里，它最后形成的差距就會(huì)非常明顯。
Q16：這張圖還有兩句話，“積跬步以至千里，積怠惰以致深淵”，但是知易行難，實(shí)際中，怎么去執(zhí)行這兩句話？
胡宜斌：我不算成功人士，只是簡(jiǎn)單分享一下我對(duì)自己的要求。
人不可能一步登天，這句話很好地形容了我們?yōu)槭裁匆种院?、不斷勤勉盡責(zé)，因?yàn)槭袌?chǎng)的變化非常快，如果在某一個(gè)階段失去了學(xué)習(xí)的動(dòng)力，或者出現(xiàn)怠惰的狀態(tài)，在未來的某一個(gè)階段，你很快會(huì)出現(xiàn)和市場(chǎng)之間的差距。
同時(shí)，我們也要一直保持謙虛的心態(tài)，敬畏市場(chǎng)，敬畏所有變化。
排名數(shù)據(jù)來源：銀河證券，同類基金指標(biāo)準(zhǔn)股票型基金(A類)
以下數(shù)據(jù)來源：基金定期報(bào)告，托管行復(fù)核，截至20211231。
華安媒體互聯(lián)網(wǎng)A基金成立于2015年5月15日。業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)為中證800指數(shù)收益率*50%+中國(guó)債券總指數(shù)收益率*50%。“2015年度、2016年度- 2021年度”歷年業(yè)績(jī)（及業(yè)績(jī)基準(zhǔn)表現(xiàn)）為15.40%（-6.86%）、-10.57%（7.05%）、-3.88%（5.41%）、0.81%（-11.68%）、101.70%（16.87%）、18.39%（12.86%）、35.43%（1.11%）。歷任基金經(jīng)理為：陳遜(20150515-20150626)、崔瑩(20150618-20160921)、胡宜斌(20151126至今)。
華安智能生活A(yù)成立于2019年5月8日。業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)為中證800指數(shù)收益率*70%+中債綜合全價(jià)指數(shù)收益率*20%+恒生指數(shù)收益率*10%。2019年、2020年、2021年歷史業(yè)績(jī)（及業(yè)績(jī)基準(zhǔn)表現(xiàn)）為62.06%（6.31%）、19.90%（25.66%）、34.39%（-1.52%）。歷任基金經(jīng)理為：胡宜斌(20190508至今)。
華安成長(zhǎng)創(chuàng)新成立于2019年6月27日。業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)為中證800成長(zhǎng)指數(shù)收益率*70%+中債綜合全價(jià)指數(shù)收益率*20%+恒生指數(shù)收益率*10%。2019年、2020年、2021年歷史業(yè)績(jī)（及業(yè)績(jī)基準(zhǔn)表現(xiàn)）為31.08%（9.11%）、26.14%（27.85%）、41.77 %（-4.86%） 。歷任基金經(jīng)理為：胡宜斌(20190627至今)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：基金管理公司不保證本基金一定盈利，也不保證最低收益?；鸬倪^往業(yè)績(jī)并不預(yù)示其未來表現(xiàn)，基金管理人管理的其他基金的業(yè)績(jī)并不構(gòu)成基金業(yè)績(jī)表現(xiàn)的保證。我國(guó)基金運(yùn)作時(shí)間較短，不能反映股市發(fā)展的所有階段?；甬a(chǎn)品收益存在波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎，詳情請(qǐng)認(rèn)真閱讀本基金的基金合同、招募說明書等基金法律文件。
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