?。ㄗ髡呦等A安生態(tài)優(yōu)先、華安寶利配置基金經(jīng)理）
自2013年以來，成長股是資本市場上最耀眼的一顆星星，成長股最容易喚起投資者狂熱的情緒，投資者也容易給予其高估值，甚至有一段時間，持有價值股是一件“令人很羞愧”的事。但我們要去尋找投資的本質(zhì)，不能迷失在市場中，要明白雖然市場的鐘擺一直在擺動，但不論如何擺動都不會影響到那些好公司，說到底一筆好的投資是根本不分派別的，區(qū)別只在于自己的了解程度和風(fēng)險承受度。我們要做的是：勿忘初心，方得始終。
勿忘初心的第一點(diǎn)，就是要回到事物的本質(zhì)。微信上曾廣泛流傳一篇實(shí)證文章，大致意思是最近幾年很多Tenbagger(十倍股)并沒有相匹配的盈利增長，認(rèn)為A股大多時候都在炒作，但這恰恰道出了當(dāng)前A股市場的一些特殊性，很多時候股價的主要驅(qū)動因素是估值的大幅擺動而不是盈利，那么為何會出現(xiàn)這樣的結(jié)果呢？這是非理性下的合理性結(jié)果。
首先，海內(nèi)外對成長股熱度不同的一個很大核心因素是投資者結(jié)構(gòu)不同。A股90%左右的投資者都是散戶，散戶天然具有很強(qiáng)的羊群效應(yīng)，并存在一定程度的認(rèn)知偏差；加之機(jī)構(gòu)投資者由于相對收益考核以及時間周期的問題，也具有一些散戶特征，這導(dǎo)致A股市場中，成長股很容易搶跑并常常被追捧到極致，當(dāng)一個公司預(yù)期未來幾年盈利能增長3倍時，其估值會先漲3倍，而當(dāng)盈利真的實(shí)現(xiàn)時，卻開始了殘酷的殺估值。
其次，近些年來國內(nèi)經(jīng)濟(jì)狀況也發(fā)生了相應(yīng)變化，人口、投資、資源、外資等紅利正在逐步消退，許多享受傳統(tǒng)紅利的行業(yè)和公司正在變得前途暗淡，而那些對傳統(tǒng)行業(yè)或模式進(jìn)行顛覆的“綠芽”在經(jīng)濟(jì)寒風(fēng)中頑強(qiáng)快速成長，正是這些“綠芽”讓投資者看到中國轉(zhuǎn)型成功的希望。很多成長股被市場追逐是因?yàn)檫@些公司在新興產(chǎn)業(yè)中的卡位被認(rèn)同，或者是新的商業(yè)模式打開了增長想象空間。
對成長股的偏愛在海內(nèi)外市場都是相同的。Twitter的市值約為179億美元，將近紐約時報市值的8倍，PB估值達(dá)到4.2倍，而紐約時報只有0.29倍。紐約時報處于持續(xù)盈利狀態(tài)，但Twitter仍然處于巨額虧損中，那么，如何解釋Twitter公司的高估值呢？答案是未來現(xiàn)金流，因?yàn)橥顿Y者預(yù)期Twitter在未來可以消滅諸如紐約時報之類的紙媒。簡單地說，一個企業(yè)今天的價值是它以后創(chuàng)造現(xiàn)金流的折現(xiàn)值，一家老公司如果能維持目前現(xiàn)金流，就可以保持自己的價值，但是任何公司在與行業(yè)新顛覆者競爭時都會造成利潤損失，因?yàn)轭嵏舱叩默F(xiàn)金流根本就不是來自于與傳統(tǒng)公司競爭的正面戰(zhàn)場。
那么一家快速成長的公司，理應(yīng)給予高估值嗎？這是值得我們思考的問題，我們必須查明，公司的盈利高速成長是經(jīng)常性的還是非經(jīng)常性的？公司的成長是長期的均衡增長還是周期性的？公司的成長是內(nèi)涵式還是外延式增長？公司的成長是否是有質(zhì)量的增長（有現(xiàn)金流伴隨）？其實(shí)，成長股與價值股隱含的是行業(yè)或企業(yè)所在生命周期的不同階段而已。
查理·芒格曾經(jīng)說過：如果你買一個價值低估的股票，你要等到價格達(dá)到你算出來的內(nèi)在價值時賣掉，這是很難的，但是如果你買了一個偉大的公司，你就坐那兒等著就行了。這就是所有成長股投資者內(nèi)心想要追尋的終極結(jié)果。
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