與去年底相比，隨著內(nèi)外需求變化、通脹下行以及流動性好轉(zhuǎn)，市場對經(jīng)濟硬著陸的擔(dān)心逐步消除，風(fēng)險偏好開始轉(zhuǎn)變。從大類資產(chǎn)表現(xiàn)來看，股指漲幅超過債券指數(shù)，中低等級信用債價格漲幅超過高等級債券，中長期利率債價格下跌，銀行理財產(chǎn)品收益率逐步走低。進入二季度市場對于未來的分歧在于：歐債危機是否重燃，政策放松的預(yù)期能否兌現(xiàn)，以及經(jīng)濟能否觸底回升。
對于歐元區(qū)局勢我們保持謹慎。短期來看，德國景氣向上動能尚未衰竭、LTRO（長期再融資計劃，下同）的作用尚未消失、事件性沖擊對金融的擠壓相對緩和，且美國經(jīng)濟相對穩(wěn)健，歐元區(qū)局勢暫時穩(wěn)定。
但LTRO拯救了銀行卻不能阻止信用緊縮，實體經(jīng)濟將繼續(xù)受壓，各國政府的換屆也為救助增添變數(shù)。而極高的失業(yè)率和僵化的勞動力市場、破滅中的房地產(chǎn)泡沫、極高的私人部門負債率、持續(xù)嚴重的經(jīng)濟下滑、地方財政赤字膨脹以及政治不穩(wěn)定，西班牙隨時可能是斬首歐元的“達摩克利斯之劍”。LTRO效應(yīng)逐步消退后，歐元區(qū)動蕩可能卷土重來。預(yù)計在暫時性有利因素的支持下未來3～6個月歐元區(qū)能保持相對平穩(wěn)，而中國經(jīng)濟軟著陸需要這個時間窗口。
對于國內(nèi)經(jīng)濟，我們認為二季度是探尋底部的過程。首先政策有較大放松空間，但在穩(wěn)中求進的基調(diào)下，政策預(yù)調(diào)微調(diào)旨在預(yù)防危機化解風(fēng)險，重在“托”而不是“拉”。貨幣政策方面，由于外匯占款增長放慢，基礎(chǔ)貨幣被動投放壓力緩解，央行重新掌握了貨幣政策主動權(quán)。從經(jīng)濟增長、國際收支平衡、充分就業(yè)、控通脹四大貨幣政策調(diào)控目標(biāo)來看，目前就業(yè)形勢穩(wěn)定、國際收支平衡，盡管經(jīng)濟增速下降但相對其他國家仍較快。且轉(zhuǎn)型中的經(jīng)濟體內(nèi)在的潛在增速是趨勢性下降的。從國際經(jīng)驗來看，發(fā)展中國家跨越“中等收入陷阱”關(guān)鍵的因素是轉(zhuǎn)型過程能否避免經(jīng)濟的大起大落，經(jīng)濟平穩(wěn)逐級的下臺階能為制度變革、產(chǎn)業(yè)升級、企業(yè)創(chuàng)新等贏得時間創(chuàng)造環(huán)境。
為應(yīng)對本輪次貸危機，央行資產(chǎn)負債表迅速膨脹，媒體報道，中國央行資產(chǎn)已超越美國成為世界第一大央行，相應(yīng)的截至2012年3月國內(nèi)M2接近接近90萬億，是2007年底的2.22倍，人民幣信貸余額接近58萬億，是2007年底的2.18倍。如此快的貨幣增長疊加人口紅利消失、大宗商品價格上漲以及水電油等資源品價格改革，控通脹或?qū)⒊蔀檠胄形磥磔^長時期的主要任務(wù)，因此對貨幣政策放松預(yù)期不必太激進。
其次，在地方融資平臺貸款受限、房地產(chǎn)投資下降的背景下，新增信貸以短期貸款和票據(jù)融資為主、中長期貸款占比下降，短期來看，企業(yè)中長期投資動力下降、內(nèi)需增長動力似乎不足。但另一方面，流動性的注入有助于企業(yè)正常生產(chǎn)經(jīng)營活動的展開，更為重要是今年以來居民短期經(jīng)營性貸款增長較快，預(yù)示著以小微企業(yè)為代表的民營經(jīng)濟從正規(guī)融資渠道獲得資金的能力開始恢復(fù)。
融資成本的降低、資金鏈斷裂風(fēng)險的逐步消除，配合減稅、降低以金融業(yè)為代表的壟斷行業(yè)進入門檻的等制度改革的推進，私人經(jīng)濟部門的活躍度將回升，資源配置效率也將進一步提高，短期內(nèi)將保持經(jīng)濟活力、維持社會就業(yè)的穩(wěn)定，中長期看也有助于經(jīng)濟增長由重“量”向重“質(zhì)”轉(zhuǎn)變，促進經(jīng)濟轉(zhuǎn)型。
2012年實體經(jīng)濟去杠桿的趨勢不變、通脹回落趨勢不變、流動性逐步寬松趨勢不變，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型大趨勢不變。中長期來看，隨著制度創(chuàng)新、改革的逐步推進，經(jīng)濟增速雖略有放緩但只要經(jīng)濟波動下降，中國經(jīng)濟必將完成“驚險一跳”跨越“中等收入陷阱”。2012年股債仍有機會。
?。ㄗ髡呦等A安穩(wěn)定收益?zhèn)?、華安可轉(zhuǎn)債基金經(jīng)理）
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