"危機(jī)"是近兩年來海外市場(chǎng)的關(guān)鍵詞，"次貸危機(jī)"、"主權(quán)債務(wù)危機(jī)"、"流動(dòng)性危機(jī)"、 "償債危機(jī)"，各種危機(jī)接踵而至、紛至沓來，資本市場(chǎng)一波未平一波又起，避險(xiǎn)資產(chǎn)大受青睞，"安全"、"避險(xiǎn)"等主題成為資金追逐的目標(biāo)，而風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)被棄如敝屣。
歸根結(jié)底，各種危機(jī)的本質(zhì)都是"信用"危機(jī)。信用是構(gòu)建金融體系的核心。從最基礎(chǔ)的央行貨幣發(fā)行到金融市場(chǎng)爆發(fā)式增長(zhǎng)的各式融資手段，無一不是建立在信用基礎(chǔ)之上。"次貸危機(jī)"就是多米諾骨牌式相繼倒下的信用大崩潰。從低收入購房者信用不足為源頭，到金融機(jī)構(gòu)無法償債相繼倒閉、金融機(jī)構(gòu)交易對(duì)手信用風(fēng)險(xiǎn)急劇上升而導(dǎo)致的流動(dòng)性停滯。在市場(chǎng)信用失效的情況下，政府動(dòng)用國家信用，向市場(chǎng)注入大量流動(dòng)性，并大幅舉債擴(kuò)張財(cái)政政策以刺激經(jīng)濟(jì)。國家信用的過度擴(kuò)張又導(dǎo)致了"主權(quán)債務(wù)危機(jī)"的爆發(fā)，再度引起市場(chǎng)恐慌。盡管美國憑借其美元的國際儲(chǔ)備地位仍能從國際市場(chǎng)上順利為政府債務(wù)融資，但是占GDP10%的財(cái)政赤字和近100%的國債水平已經(jīng)使市場(chǎng)對(duì)其債務(wù)可持續(xù)性產(chǎn)生了懷疑。
在危機(jī)陰霾逐漸退去，經(jīng)濟(jì)重回增長(zhǎng)軌道的"后危機(jī)"時(shí)代，重建信用成為發(fā)達(dá)國家的首要任務(wù)。"去杠桿"是第一步，減少負(fù)債以清償過去十年中透支過度的信用。對(duì)于居民部門，是增加儲(chǔ)蓄、減少負(fù)債消費(fèi)的過程；對(duì)于金融部門，是擠壓金融衍生泡沫、修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表的過程；對(duì)于政府部門，則需要盡快削減財(cái)政赤字，減少政府負(fù)債。杠桿率過高是美國經(jīng)濟(jì)的核心問題，任重而道遠(yuǎn)的去杠桿過程也預(yù)示了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇之路坎坷，未來幾年都將處于一個(gè)略低于潛在增長(zhǎng)率的速度溫和增長(zhǎng)，無法回到危機(jī)之前的水平。其次，如何吸取教訓(xùn)以防重蹈覆轍更是至關(guān)重要，今年7月份美國參議院通過了大蕭條以來最為嚴(yán)厲的金融監(jiān)管法案，以系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)防范和消費(fèi)者金融保護(hù)為核心樹立了全球金融監(jiān)管的新模式。盡管最終法案是政治博弈之后的產(chǎn)品，但在對(duì)于未來信用風(fēng)險(xiǎn)的防范上仍然是里程碑式的一步。
從資金流量情況可以看出，2000年以來支撐美國居民部門和政府部門信用透支的是國外部門，主要就是以中國為首的高儲(chǔ)蓄率新興市場(chǎng)國家。這也從一個(gè)側(cè)面反映中國的確存在儲(chǔ)蓄率過高而消費(fèi)不足的問題。在美國進(jìn)入信用重建階段，中國的高儲(chǔ)蓄率將面臨需求不足的問題，這也是中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)從"外需"向"內(nèi)需"調(diào)整的緊迫性所在。從這一角度來看，降低儲(chǔ)蓄率相較之增加國民收入更有助于消費(fèi)率的提高，在國民收入分配改革討論得如火如荼之際，如何健全和完善社保體系等解決居民消費(fèi)后顧之憂的措施更應(yīng)該是政府刺激消費(fèi)的著力點(diǎn)。
?。ㄗ髡呦等A安基金管理有限公司宏觀研究員）
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