去年初，曾有一位經(jīng)濟學家來公司路演，說根據(jù)模型推斷貨幣供應(yīng)量應(yīng)該在10個月內(nèi)傳遞到消費品價格層面，因此2010年通脹會很高。但一年多過去了，他的預言并未成為現(xiàn)實。
通貨就是流通中的貨幣，一般理解通貨膨脹是流通中的貨幣量超過商品現(xiàn)有價值量引起的物價普遍上漲，重新達成貨幣與商品之間名義價值平衡的過程。這里的關(guān)鍵在于流通中的貨幣，即貨幣流量狀況，而不是貨幣存量狀況，兩者之間存在一個貨幣流通速度問題。倘若貨幣供應(yīng)量增加但居民由于預期不佳而支出意愿減弱，導致貨幣流通速度下降抵消貨幣量的增長，則貨幣流量增長可能并不大，從而短期內(nèi)不會導致通脹出現(xiàn)。忽視貨幣流通速度的變化，或者說忽視了通脹形成中的流量平衡含義，正是預計通脹會快速出現(xiàn)觀點失敗的原因。
但是在長期中，隨著經(jīng)濟增長恢復到正常水平，貨幣流通速度也會恢復到正常水平，這時候前期被沉淀下來的貨幣就會活躍起來。如果此時沒有有效控制住貨幣存量的增長，商品的供應(yīng)也沒有加快，則隨著貨幣流通速度的恢復，貨幣存量的增長最終會推動通脹出現(xiàn)。這就是我們所理解的“通脹最終是一種貨幣現(xiàn)象”的含義。因此，即便現(xiàn)在通脹不高，我們也絕不能低估潛在的通脹壓力，尤其是在經(jīng)濟已強勁恢復的背景下更是如此。
熟悉中國債券市場的人應(yīng)該發(fā)現(xiàn)，2008年底前，中國的收益率曲線和當期CPI相關(guān)性甚高，2008年底后，收益率曲線卻與當期及未來幾期CPI沒有任何關(guān)系。這是因為當政府宣布實施寬松的貨幣政策和財政政策后，市場參與者普遍認為投放的大量貨幣必然會造成通脹，并將這種觀點反映在債券市場上，高通脹預期推動了收益率的上揚。特別是3年以上的中長期債券收益率上行較多，這表明市場其實是對“短期”和“中期”進行了一個量化。
分析2008年的通脹成因，主要是投資過熱、生豬供應(yīng)不足、全球大宗商品價格暴漲。目前來看，上述因素并沒有成為新一輪通脹的推手：首先，國家已經(jīng)逐漸退出寬松的貨幣政策，新增信貸開始壓縮、投資增速有望下降。其次由于年年豐收，今后兩年的糧食儲備充足。2008年底，國家糧食局官員透露，目前中國政府、企業(yè)和農(nóng)民的全部存糧約有7000億斤，相當于全國全年糧食消費量的70%左右，遠高于聯(lián)合國糧農(nóng)組織提出的17%～18%的糧食儲備安全線。糧食和豬肉供應(yīng)不會出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性短缺。此外，在全球通縮的大背景下，海外復蘇之路依然漫長，大宗商品需求沒有急劇膨脹的跡象，相反可以通過進口來抑制國內(nèi)通脹。
如果說08年底以來超級寬松的貨幣政策埋下了通脹隱患，那么自09年底以來的貨幣政策轉(zhuǎn)向，為在短期向中期過渡中消化前期高貨幣增長形成的潛在通脹壓力創(chuàng)造了有利條件，債券市場的投資機會或正蘊藏于此。
（作者系華安基金管理公司固定收益部總經(jīng)理）
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